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房地产抢入扩张期

2012-12-31 11:55:51 证券市场周刊  张盈

  调控政策并未有全面的松动,房地产公司已经抓住成交回暖的机会,完成消化库存—现金回笼—扩充产能—加大杠杆的良性循环,进入新一轮周期

  2012年以来(截至12月7日,下同),在下降市里,一线地产股的涨幅呈现出鹤立鸡群的观感。但是,除了绿城中国(3900.HK)的成功救赎,A股上市房企股权和债权融资仍处于冻结状态,不少上市房企都发行了房地产基金,募集社会资本参与其中。

  领涨行业指数

  2012年,申万房地产指数涨幅15.1%,在23个申万一级行业中领涨。期间沪深300指数涨幅-4.2%,申万房地产指数超额收益率高达19.3%。保利地产(600048,股吧)(600048.SH)、招商地产(000024,股吧)(000024.SZ)和万科A(000002.SZ)涨幅分别高达48.1%、37.7%和24.9%。在下降市里,一线地产股的涨幅呈现出鹤立鸡群的观感。

  恒生地产指数2012年以来大涨37.1%,相对恒生指数超额收益达16.7%,是表现最为强势的行业指数之一。在香港上市的内房股涨势更为凌厉。中国海外发展(0688.HK)和龙湖地产(0960.HK)联袂创出历史新高,引进战投和项目合作的绿城中国年初以来涨幅高达295%。

  房地产股票上涨,有稳固的基本面支撑。2012年3月份开始,楼市成交量迅速回暖,保利地产等龙头房企加速推盘和资金回笼。上市房企中报显示,货币资金增长,资产周转率好转,短期债务压力大大减轻。

  如果说上半年龙头房企修复了资产负债表,提升了财务安全,下半年的楼市旺销则有助于改善利润表,房企开始在销售速度和提高售价之间寻找平衡点,上市房企披露的月度销售单价稳步抬升。

  尽管监管层对于房地产的严厉调控政策仍在继续,尽管不少投资者慨叹中国经济重回房地产和投资拉动的老路,但在不断的市场质疑中,房地产指数走出稳健的螺旋式上升态势。

  

  绿城惊魂和龙湖现象

  绿城中国的成功救赎成为房地产行业的焦点事件。限购限贷的累积效应在2011年下半年集中显现,绿城销售不畅,短期债务剧增,一路到了崩溃的边缘。

  绿城陷入困境并不是孤例。2011年末,楼市成交低迷,以月度销售额计算的去化周期长过2008年金融危机期间,龙头房企都出现了短期偿债能力下降的情况。绿城在限售城市布局过重,产品定位也以改善型需求为主,销售压力更为凸现。

  3月份以来,房企降价促销迎来中小套型住房需求的集中释放,中心城市销售迅速回暖,上市房企迎来久违的现金收割期,这为绿城完成自我救赎创造了良性的外部条件。

  6月8日,绿城与九龙仓(0004.HK)达成协议,向九龙仓配股,共融资25.43亿港元,继而向后者发行高达25.5亿港元的可换股债券,合计筹资近51亿港元。

  6月22日,“受过伤的男人与正在受伤的男人握手”(绿城董事局主席宋卫平语),融创中国(1918.HK)与绿城成立平分股权的合资公司——上海融创绿城控股有限公司,收购后者在上海、苏州、无锡、常州和天津共8个项目的全部权益。上述项目后期的建设资金,双方各按50%的比例继续投入。同时,融创收购绿城在上海的玫瑰园项目50%的权益。两笔收购,融创共付出33.72亿元。此次合作涉及到的9个项目可售面积合计251万平方米。

  为把负债率降到合理水平,绿城双管齐下。首先,向九龙仓配股增加股东权益,再将地价高、回款困难的项目打包出让给新设立的合资公司,由合作方并表,自身资产负债表上的存货和债务压力迅速释放。

  在权益增加和资产减记后,绿城轻装上阵,前10个月,累计销售额413亿元,提前两个月完成全年400亿元的销售目标。安全着陆后,绿城重新活跃在全国土地市场。下半年以来,通过与其他开发商和财务投资人合作,绿城购地支出超过百亿元。

  2008年金融危机以来,由于能持续获得低成本信用融资,不少央企还有多个产业链条输血,保利地产、中海外发展和华润置地(1109.HK)为代表的央企开发商表现出了更强的成长性和逆周期拿地的能力,民营背景的上市房企表现中规中矩。相对而言,执行力强和财务稳健的龙湖地产更为突出。

  虽然在融资能力上无法和央企开发商龙头相比,但龙湖在打造产品竞争力上不遗余力,在提高销售单价的同时严控成本和费用,毛利率、经营现金流、合同销售额和ROE等核心财务指标稳健向前。

  上市三年来,龙湖地产每股经营现金流、现金和现金等价物净增加额在香港地产股中跃居前三甲;销售和管理费用率(两费与销售额的比值)从4%下降到2012年中期的2.94%,优于万科A;毛利率从2009年的29.3%提升到2012年中期的46.1%,在负债率保持稳定的情况下,带动ROE从29%增长到32.6%(年化)。

  龙湖在产品品质、成本控制、财务安全、利润率等各方面表现出了均好性,赢得了资本市场的认同,年初以来股价上涨77.4%。市场热情高涨,龙湖适时发行4亿美元七年期优先票据,息率低至6.875%,并完成香港上市内房股中2012年少有的配股融资,以11.88港元配售2.6亿股,融资31亿港元,募得资金均用于后续项目拓展和企业营运资金。

  龙湖可以视作民营房企的标杆。在资本密集的房地产行业,民营房企在融资能力上与央企开发商有天然的差距,但通过提升产品品质、加强管控、保持财务稳健、增加透明度,依然可以形成企业运营和资本市场的良性互动,相互促进。

  

  重拾扩张

  资金回笼后,龙头房企在土地市场发力。保利地产和万科10月份分别斥资153亿元和59亿元拿地,招商地产11月以来拿地支出超过60亿元。三者2012年三季报均显示,第三季度显著增加了总资产,10月开始集中补货后,资产扩张的速度进一步加快。

  A股上市房企股权和债权融资仍处于冻结状态,在港上市内房股却迎来了理想的融资窗口。美国QE3(第三次量化宽松)压低了香港发债的利率,人民币升值也加剧热钱涌入。在宽松的融资环境下,中国海外发展、龙湖地产、SOHO中国(0410.HK)和首创置地(2868.HK)等房企都大手笔发债,龙湖地产还成功配股。

  调控政策并未有全面的松动,房地产公司已经抓住成交回暖的机会,完成消化库存—现金回笼—扩充产能—加大杠杆的良性循环,进入新一轮周期。这期间,资本市场也表示出认同,房地产公司市值的上涨有助其加大财务杠杆并扩充产能。

  房地产行业提前走出下降周期并重新进行产能扩张,是因为2012年资金面宽松,两次下调基准利率降低了购房者的还供压力,这等于在有限的程度内变相提升了购买力。这也说明中国城市化进程依然在继续,中心城市中小户型需求旺盛。

  国泰君安分析师李品科、孙建平在最新发布的研究报告中表示,2013年房地产行业基本面温和复苏的态势仍将继续:销售额增8.1%、面积增4.2%、房价小幅上涨3.7%;一线城市供应不足的态势加剧,面临较大的上涨压力;房地产投资增速19%(剔除保障房),新开工增加10.4%。

  中央政治局常委李克强多次提到新型城镇化,并把提高中小城市城镇化水平列为“十二五”建设的重点战略目标。对此,李品科、孙建平认为,调控效果已经显现,出于稳增长的需要,2013年调控政策不会严厉加码。

  

  变局与出路

  中科院发布的《2012中国新型城市化报告》显示,2011年的中国内地城市化率首次突破50%,达到了51.3%。这很可能意味着中国城市化进程已经走过加速期,开始步入稳健发展阶段。

  在这一阶段,顺应消费升级需求的旅游、养老、文化等主题地产项目的投资机会涌现。此前,龙头开发商都大力介入旧城改造,借鉴万达地产的产品和投资模型,在资产组合中提升商业持有物业的比例。北京、上海写字楼和商业新增供应有限,过去一年多来,租金收入和回报率大幅上涨,租售并举从可能成为了现实。

  地产企业也开始向上游拓展,目前不少上市房企都发行了房地产基金,募集社会资本参与到项目中。股权性质的房地产基金作为房企的少数股东权益,是融资渠道的有效扩充,可以在负债率可控的情况下放大杠杆,实现一定程度的轻资产运作。

  此外,借助房地产基金,房企可以实现产品模型和资本市场的完美对接,衍生出各种新的商业模式。绿城中国和滨江集团(002244,股吧)(002244.SZ)积极试水代建模式,采用收取管理费的形式为房地产基金建设项目,在无需大量资本消耗的情况下,获得专业服务性收入。

  目前,上市房企试水的主要是非上市契约型房地产基金,未来随着金融市场的不断成熟,国内也将出现海外市场普遍存在的上市交易公募型房地产基金。届时,房地产项目建设和投资的界限将进一步模糊,具备专业开发和管理能力的上市房企,凭借自身专业能力参与社会资本管理,无需密集资本投入,在降低自身投资风险的情况下实现轻资产运行,将孵化出类似嘉德置地和铁狮门的开发模式。

(责任编辑:王钠 HN025)
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