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靠货币超发+房地产没有未来,趋势有大变化,看懂才能正确的赚钱.......

2018-06-21 07:24:37 和讯名家 
靠货币超发+房地产没有未来,趋势有大变化,看懂才能正确的赚钱.......
  海通证券的首席经济学家姜超是猫哥比较推崇的首席,虽然也经常被市场打脸……

  但关于市场的整体走势他一直是看得比较通透的,最近的一篇报告非常好,猫哥重新整理了下推荐给大家,为什么?

  因为他揭示了一个重要的问题:

  为什么这两年感觉很艰难?赚钱不易?因为发展的路径在切换,赚钱逻辑正在深刻转变中。之前成功的操作未来未必管用,要想多分一杯羹,对大时代的转变要有清醒的认识,很多时刻,选择比努力重要的多。

  好,直接开始吧:

  作者 | 姜超

  01

  最近大家都在讲一个段子,说A股2007年就达到3000点,如今也仅仅是3000多点(这几天还不到)。而在美国的1960、70年代也有类似的故事,1964年美国的道琼斯指数就达到800点,到了1981年还是只有800点,也是整整17年没怎么涨。当时涨的最好的是商品和房子。

  当时美国社会里面是靠投机倒把的人发财,而老实干活的人吃亏。

  尼尔森·邦克·亨特一度成为全球首富。他是靠石油发家,后来开始投机大豆,而最出名的则是对白银的投机。亨特最早买白银的时候价格只有2美元/盎司,到最高的时候白银价格涨到了50美元/盎司。

  在1979年左右,桥水公司的达里奥认识了邦克,两个人一拍即合,因为发现大家都在买白银。当白银涨到10美元/盎司以后,达里奥就受不了了,然后就获利了结。但是邦克接着买,最多的时候邦克兄弟持有纽约商品交易所里面69%的白银。然后悲剧发生了,白银迅速跌到了10美元/盎司,而亨特兄弟破产了,从全球首富迅速变成一文不名。

  能够做到全球首富就是奇迹,而能在一年之内败光也是令人惊讶。

  02

  美国1980年代发生的巨变,其实就是供给学派的改革。(这词有点熟悉吧)

  当时里根成为美国的总统,开始使用减税的政策发展经济,给企业减负以提高效率。但是更为重要的是,1979年沃克尔成为美联储主席,开始大幅提高利率、收缩货币。

  在1970年代,货币主义开始流行,弗里德曼的名言就是一切通胀都是货币现象,而这也极大地影响到了沃克尔这位新任美联储主席,他开始直接控制美国的货币数量,而且效果也非常明显。

  在美国的1970年代,年均货币增速达到10%,到了1980年代就降到了7.7%,到1990年代之后又进一步降到了5.5%。而由于货币的大幅收缩,当时的美国弥漫了不安的悲观情绪。

  桥水公司的达里奥就发表了好几次预测。

  他的第一个预测是:

  由于钱没了,所以拉美经济即将崩盘,而拉美经济应声而倒,由于预测应验,他得到了媒体的热捧。

  后来大家请他去美国国会去给总统和议员们做报告,然后他发表了耸人听闻的判断:“

  由于钱没了,美国经济也即将崩溃”,然后他就等啊等,结果没有等到美国经济的崩盘,而是等到了自己公司的崩盘。

  03

  美国人在80年代收缩货币之后,并没有等来经济崩盘,而是经济的再次起飞。

  在美国的19世纪,整整100年中居然都没有通胀,原因是当时处于金本位时代,央行没法超发货币,结果这一百年的货币增速平均只有4.5%,但是经济平均增速高达4.1%。

  在美国经济步入20世纪以后,美国成立了央行,废除了金本位,进入纸币时代,货币开始超发,结果经济增速并没有上升,反而降低到了3%左右,而这种现象在1970年代达到极致,货币增速达到顶峰,而经济增速降至谷底。反而是在1980年代以后,美国重新收缩了货币增速,结果经济增速没变,只是通胀走低。

  但是货币超不超发,美国财富创造的方式有着天翻地覆的差距。

  在美国1980年代以前,首富来自于石油行业、来自商品投机。

  而在1980年代以后,商品和房子都不怎么涨了,比如油价30年才翻了一倍,房价也是涨涨跌跌,而80年代以后美国资本市场出现了空间繁荣,表现最好的是两大类资产:

  一个是股市,尤其是代表创新的纳斯达克指数,30多年涨了30多倍。

  另一个是债市,美国10年期国债利率在80年以后持续下降了30年。

  在80年代以后,代表创新的微软的盖茨,亚马逊的贝索斯都先后成为美国首富。而巴菲特也一度成为美国首富,在于其一方面靠保险公司融资,享受了利率长期下降的好处,而又将资产投向股市的好公司,从而最大程度享受了资本市场向好的红利。

  04

  看完了美国80年代的故事之后,我们再来看一下中国。

  我们不看好靠房地产泡沫拉动经济的模式,因为这明显不符合常识。

  常识是,世界上没有只涨不跌的东西,如果有的话大家都不用干活、靠投机就可以发财了。

  常识是,没有国家能靠发展房地产成为世界强国,如果有的话人类社会就不需要任何技术进步、古代社会就会盖很多房子。

  常识是,我们作为第二大经济体,房产价值不应该比美国还要多很多,而现在中国房产总值占GDP比重是美国的2倍还多。

  因此,虽然过去两年的中国经济在明显改善,工业企业利润也有明显回升,但有一点始终没有变,那就是房地产泡沫。房价上涨在过去的两三年从一二线传导到三四五线,我们在去年不看好房地产,也被市场打脸。

  但我们的观点不变,只要房价泡沫还在扩大,只要经济还是在靠房地产驱动,那就不可持续。

  根本原因货币超发。(这个观点跟任大炮一样)

  大家有没有想过,为什么过去房价会涨那么多?其实不是靠信仰可以解释的,根本原因在于货币超发。

  在2007年,中国的广义货币总量只有40万亿,而2017年,中国的广义货币总量已经达到167万亿,十年足足翻了4倍还多。但其实还不止,因为没有算影子银行。

  十年以前的银行理财规模只有5000亿,十年以后翻了60倍达到30万亿,因此再加上影子银行以后,中国的真实货币总量其实是从40万亿翻了5倍到200万亿,平均每年增速17%。

  因此,过去十年房地产泡沫的根源在于货币超发,货币十年翻了5倍,所以很多城市的房价就涨了5倍。

  05

  为什么会出现货币超发?很多人首先想到的是央行,其实不完全是央行的原因。

  在07年的时候央行的总资产是17万亿,到2017年末是36万亿,只不过翻了一番,远远比不上同期商业银行总资产5倍的增幅。

  尤其是在最近几年,央行资产几乎没变化,2012年末央行的总资产就接近30万亿,到2018年5月仅为35万亿。

  相比之下2012年末中国商业银行总资产为130万亿,到2018年5月为253万亿,差不多翻了一倍。

  央行投放的货币叫做基础货币,过去央行主要通过外汇占款发放货币,但是2012年以后外汇占款开始下降,所以中国央行发的货币其实已经不多了。因此,近几年货币还在超发的原因主要不在于央行,而是在于商业银行层面。

  最直观的数据,就是过去10年,中国商业银行的总资产翻了5倍,在2007年时只有50万亿左右,到2017年变成250万亿,平均每年增长17%,为什么中国商业银行的资产增长这么多?主要有两大原因:

  1)因为经济主体举债过度

  从2009年开始,中国各个经济主体就轮番举债,最早在2009年是企业部门开始大幅举债,到了2012年开始政府部门通过各种融资平台大幅举债,而2016/17年中国的居民部门又开始大幅举债。

  中国商业银行各类资产里面最大的一块是对居民、企业和政府的各种贷款,在2007年时仅为31万亿,到18年5月为159万亿。

  2)因为影子银行大发展

  历史上的金融危机都与商业银行贷款发多了有关,无论是日本的泡沫经济、美国的次贷危机还是欧债危机,原因在于商业银行是个高杠杆机构,通常只有10%左右的资本金,其他的钱都是借的,如果商业银行借的钱太多、贷款又发放错了地方,就容易引发金融风险。

  所以痛定思痛,大家发明了巴塞尔协议来规范商业银行发放贷款的行为,核心内容是商业银行有多少资本金,就最多新发多少贷款。我国商业银行的资本充足率长期约在12%,理论上能实现的贷款增速最多就在12%左右。

  但是过去10年我国银行的资产年均增速高达17%,这说明其每年的资产多增长了5%,问题是这一部分资产怎么逃避资本监管的呢?

  这就全部归功于影子银行了。

  正常情况下,商业银行的贷款要占用100%的资本,但是如果这笔贷款是银行发给银行的,那么就几乎不用占用任何资本了,过去10年大家就是利用这一点监管漏洞,发展出了巨大的影子银行。

  有很多贷款是发向房地产和融资平台等高风险领域,按照商业银行的正常监管其实不能放,但如果能把这笔贷款放在别的金融机构名下,就会在报表里面显示为对同业金融机构的贷款,那么就变得很正常了。

  在我国商业银行的总资产当中,2007年时对同业金融机构的贷款只有7万亿,到2017年最多的时候达到59万亿。而大量银行理财、信托、券商资管、基金子公司等等其实都充当了商业银行发放贷款的通道角色,共同打造了巨大的影子银行,为中国的地产泡沫添砖加瓦。

  06

  但是,现在中国的货币超发正在发生根本性的转变,货币超发的水龙头正在被逐渐关上。

  有一本书叫《两次全球大危机的比较研究》,通过研究1929年的大萧条和2008年的次贷危机,他们总结出危机的一系列的共性,其中就包括宽松的货币信贷政策,以及大众极端的投机心理、相信泡沫神话会继续。

  书的作者是中国经济发展的重要智囊,针对货币超发,新一届政府不再制定货币增速目标,央行直接在货币政策报告中写出了“货币低增将是新常态”,监管层也祭出了“资管新规”的重拳,而这又直指影子银行,未来影子银行的规模只能下降不能增加。

  如果我们仔细观察最新的货币增速,可以发现货币超发的时代确实已经结束了。今年5月份M2的总量升至174万亿,但是同比增速只有8.3%。与此同时,银行理财、信托、券商资管等影子银行的规模都开始下降。从商业银行总资产来看,虽然18年5月的总规模达到253万亿,但是只比年初增加了3万亿,同比增速仅为6.8%,创下有史以来的最低增幅,不到过去10年增速均值的零头。

  07

  由于货币增速的大幅下行,确实会对短期经济运行构成挑战,主要体现在两个方面:

  1)经济下行短期承压

  毕竟钱变少了很多,而中国的房地产和工业经济发展又高度依赖于货币,因此未来经济下行的担忧很难打消。

  2)债务违约的风险上升

  下半年是企业债券和非标债务到期高峰,年内到期或回售的各类信用债本息合计约4万亿,远高于前5个月的2.36万亿;年内到期的信托资金达4.1万亿,远高于前5个月的2.1万亿,如果未来新增社融持续萎缩,企业债务违约的风险或将继续上升。

  但也不全是坏消息,我们认为未来出现了三大希望:

  1)无风险利率下行

  一个非常重要的好消息是今年中国的无风险利率出现了明显下降,而且还是在央行没有放水的背景下实现的,而这主要由于债务违约。

  过去大家买中国的债券,都习惯于跟买菜一样,把收益率从高到低排序,然后直接买收益率最高的,因为大家默认所有的债务都会刚性兑付。但是在今年债券大量违约之后,市场意识到债务是有风险的,国债是没风险的,大家开始愿意为安全资产付出更高的价格。

  打破刚兑、无风险利率的下降对股市也有积极意义。以前大家都喜欢买垃圾股投机,但是如果垃圾公司都要破产了,大家就会发现拥有稳定现金流的消费、公用事业以及龙头企业其实拥有更高的价值。而且既然利率最低的国债都涨价了,那么稳定收益类资产都应该涨价。

  2)房产将失去投资价值

  房价暴涨的根源在于货币超发,在于过去10年中国的货币翻了5倍。如果未来货币增速长期降至7%甚至以下水平,再考虑到房子本身存在每年折旧带来的减值,那么房产将失去投资价值。

  如果买房自住其实不用担心,但如果想靠买房投资发财,那么在钱变少了以后将很难找到接盘侠。

  而只有在抑制了地产泡沫之后,中国经济才有希望走向可持续发展之路。

  3)经济转向创新发展

  过去中国处于工业化时代,由于人口红利和城市化的支撑,每年平均增加1000万年轻人、还有2000万农民进城,居民对物质产品的追求高涨,所以经济的主要目的是不停地生产更多的房子、车子、家具家电。对于我们的企业而言,只需要不停借钱,然后去生产更多的产品就行了。

  而展望未来,中国人口红利结束了,每年减少500多万,城市化也接近尾声,没有那么多新增有效需求,如果还是靠举债来发展,还是不停地生产更多的产品,就会出现债务堆积、产能过剩和资产泡沫。

  但是未来的中国经济不是不发展了,而是改变了发展模式。

  我们的收入还在增加,老百姓还是会消费,只不过以前大家需要更多的消费,而以后需要更好的消费,未来美好生活的主旋律是消费升级,而消费升级要靠企业提高技术、靠创新来实现,而创新的基础是科学家和工程师的研发,支持创新的制度是减税和股权融资、产权保护,而这一切其实都在发生。

  08

  为什么美国股市长期走牛市,为什么苹果、亚马逊这些企业的业绩那么好,这些公司无一例外都拥有巨额的研发投入,极高的研发强度,都是靠创新在不停创造价值。而相比之下,中国A股上市公司的研发投入严重不足,A股上市企业平均研发投入只有1.9亿人民币,仅为美国上市企业的10%左右。

  但并非中国所有企业都不做研发,只是在A股上市企业的研发投入少,而在美国上市的中概股企业平均研发投入和美国企业相差不大,所以中概股也是研发创新驱动,也是股价长牛。

  两年以前,我们开始改变税制,给研发型企业减税,按照最新规定,企业的研发费用可以乘以150%以后在税前扣除,这意味着企业研发投入越大,交的税就越少。

  而研发投入少和体制有关,国有企业缺乏研发投入。过去在中国投资,大家有个经验总结叫做“买债券要买国企债券,买股票要买民企股票”。原因在于国企债券存在刚性兑付所以没风险,但正因为如此,导致国企的低效率,而股权是代表效率的指标,所以国企股权投资价值不高。为什么中国A股过去长期低迷,原因在于制度设计,我们当初设计A股主要为了国有企业融资服务,结果导致A股主要代表国企和周期行业,这些企业普遍没有研发创新的动力,而代表中国未来的优秀民企大部分不在A股上市。

  09

  但是,今年我们的上市制度出现了重大变革。

  虽然发行独角兽CDR等确实在短期会冲击市场流动性,市场也担心会出现当时中国石油上市时的情况,但是这些创新企业和中国石油是不一样的,中国石油是周期行业,当时又发行在油价的最高点。而这些创新企业融资以后,资金主要投向研发、投向新兴产业,而研发型企业本身在不停创造未来的价值。

  再比如说,今年我们开始养老金的税收递延试点,其实是通过税收优惠,帮助老百姓养老,把养老金投向中国的优秀企业,而减少大家买房养老,这样从长期来看也有助于中国经济转型。

  所以,参照美国的历史经验,货币放水其实经济和资本市场表现未必好,而收缩货币以后经济和资本市场表现未必差。

  收缩货币绝对是正确的选择,因为靠货币超发和地产泡沫是没有未来的,而收缩货币虽然会带来短期阵痛,但并不意味着经济崩溃,只要我们同时加大减税和鼓励创新的力度,那么中国经济增长的潜在增速未必大幅下降,而且中国的资本市场反而将充满长期希望。

    本文首发于微信公众号:大猫财经。文章内容属作者个人观点,不代表和讯网立场。投资者据此操作,风险请自担。

(责任编辑:崔晨 HX015)
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