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建业地产:轻重并举伪命题,结构性问题爆发「第11期」

2019-09-19 21:37:54 和讯名家 

  2019年8月20日,建业地产(00832.HK)发布了2019年中期业绩公告。公告显示,2019年上半年,建业地产实现合同销售金额395.91亿元,同比增长24.1%;实现营业收入90.68亿元,较上年同期增长90.1%。从半年报业绩看,建业地产业绩增长良好,但实际上因会计准则的变化,本应在2018年结转的收入后移到2019年上半年,才有如此靓丽的业绩表现。

  2015年,建业地产提出“轻重并举”的发展模式,走轻资产化道路,借助产品体系和服务体系,进行品牌输出、管理输出和资源输出。2015年以来轻资产业务的较快增长,重资产业务增速则出现放缓,轻重增速出现失衡,2019年上半年出现利润拐点。

  建业地产也曾试图通过轻资产业务“走出河南”,但效果并不理想,截止到2019年上半年仅在邢台(楼盘)落地一个轻资产项目,并且战略转型后负债结构和布局结构等问题越来越突出。

  业务结构:

  轻升重缓

  利润率大幅下滑

  2019年上半年,建业地产实现合同销售金额395.91亿元,同比增长24.1%。其中,轻资产合同销售规模达到119.31亿元,同比增长81.3%,轻资产转型已见成效;重资产合同销售额276.6亿元,同比增长仅为9.2%(2018年同比增长76.5%),重资产业务增速放缓明显。然而高毛利率的轻资产业务的发展并未持续提升企业的利润率,2019年上半年毛利率和净利率出现明显下滑。公告显示,建业地产2019年上半年毛利率为27.3%,较2018年同期下跌8.7%。净利率为8.5%,较2018年同期下跌3.5%。

  建业地产公告称,毛利率下滑主要是由于本期高毛利润的车位结转占比减少,降低毛利润率约3.8个百分点;同时,2018年上半年结转项目多为高毛利润项目,导致本期地产销售毛利润率下降约4.5个百分点。对于核心的开发业务来说,通过车位销售提升毛利率是难以置信的路径和不可持续的。此外公告给出的理由仅仅解释了毛利率下滑原因,更重要的问题在于净利率明显下滑。笔者认为,净利率下滑在于两个层面原因:1、高毛利率城市销售占比下滑,比如郑州(楼盘);2、销售及市场推广等费用支出远超预期。

  高毛利率城市销售占比下滑。建业地产2019年上半年郑州合同销售额为49.59亿元,2018年同期为75.98亿元,同比下降35%。在郑州合同销售面积为42.6万平方米,2018年同期为64.2万平方米,同比下降34%。从销售业绩贡献角度来看,2019年上半年郑州占合同销售额为17.9%,2018年同期为30%,同时建业地产在郑州市场影响力也不断下降,2019年上半年建业在郑州仅排在第七位,远落后于正商、碧桂园等企业,大有跌出前十之势。在五级覆盖策略中模糊了郑州作为建业大本营城市的战略地位。

  销售及市场推广等费用远超预期。公告显示,建业地产2019年上半年销售及市场推广开支为7.51亿元,2018年同期为4.33亿,同比增长73.4%。相比之下,合同销售金额同比增长仅24.1%,销售及市场推广开支增长远超预期。2019年上半年销售费用率(销售及市场推广开支/重资产合同销售金额)为2.7%,2018年同期为2.3%,增长了0.4%。公告称,因合同销售额和营业收入上升和销售人员人数增加,导致工资奖金、销售佣金、广告宣传费和其他相关的市场推广费上升。其中员工成本增加1.04亿元,工资及销售佣金成本上涨过快。

  负债结构:

  负责率趋势性升高

  未体现轻重并举优势

  公告显示,建业地产2019年上半年扣除预收账款的净资产负债率为590.9%,自2015年提出新型生活方式服务商的战略,转型轻资产后,扣除预收账款的净资产负债率不断攀升,从366.8%升至590.9%。轻重并举的优势并未得到体现,企业似乎进入高风险但毛利率并未提高的发展模式。同时从净负债率来看,2019年上半年净负债率为60.5%,较2018年同期增加5.5%。实际上,建业地产负债率趋势性升高与轻资产化道路不无关系:一方面为布局轻资产大手笔收购装配式建筑公司,如以16.5亿元收购天津(楼盘)中民筑友,然而收并购并未做轻资产;另一方面为缓解资金压力,实现项目层面的融资,建业频繁出让项目股权。2019年4月向百瑞信托出售郑州金水项目49%股权及债权,对价13.35亿元;5月,再次向百瑞信托出让全资子公司河南龙宇股权,涉及金额8.15亿元;6月,向东方今典出让旗下信阳(楼盘)天恒置业50.31%股权,对价5.27亿元。

  除表内负债持续增加外,建业地产2019年上半年或然负债增加较快,其中向合营企业的银行贷款及其他贷款的担保金额由2018年的49.85亿元激增为103.73亿元,增幅达到107.9%。实际上伴随着项目股权的出让和合作项目的增多,建业地产对合营公司担保金额也不得不随之增长。这也是其战略选择不得不面临的风险。

  从借款来源来看,建业地产2019年上半年其他借款增长较快,达到43.71亿,较2018年增长424.6%。从借款期限来看,1年内或须应要求偿还借款达到15.97亿,较2018年增长169.3%;1年后但2年内借款达到27.73亿。同时融资成本为人民币2.30亿元,同比上升40.2%,公告称主要由于借贷利息支出增加于衍生工具的公允值变动。

  布局结构:

  弱化大本营城市

  拿地成本不降反升

  公告显示,建业地产2019年上半年拿地相对谨慎,通过招拍挂和股权合作获取土地约166.5万平方米,新增储备建筑面积约452.0万平方米,同比减少44.6%,占2018年全年新增拿地的33.5%。从新增土储来看,建业地产不断弱化郑州和洛阳(楼盘)等大本营城市的投资强度,2019年上半年建业地产在郑州仅获得3个项目,导致郑州新增土储建面占比继续下滑,较2018年下降3.8%至10.6%。从趋势上来看,外来品牌房企的不断进入和本地房企的强势突起,未来建业地产在郑州市场的竞争优势很难再现。长此以往,建业地产在大本营郑州的前十地位或将面临诸多挑战。此外2019年上半年洛阳新增土储建面占比也出现下滑,较2018年下降3%至6.3%。

  然而对大本营城市投资强度的弱化并未有效控制拿地成本,2019年上半年拿地成本反而快速提升,突破2000元/平方米,达到2176元/平方米,较去年同期大幅增加99.8%。这主要有两个方面原因:一是建业地产为维持郑州土地储备,2019年上半年高价拿地,新获取的3个项目平均拿地成本均在15000元/平方米左右;二是为加速下沉三四线,2019年上半年获取并不便宜的三四线城市的地块。

  2015年建业地产提出“新型生活方式服务商”战略定位,开启轻重并举的模式,不可否认建业地产在河南省业务发展较快,但能否真正“走出河南”仍有待观察。

  特别需要指出的是,三大结构性问题不容忽视:

  1、轻重增速失衡,利润率出现明显下滑;

  2、负债率呈现趋势性增长;

  3、大本营城市不断弱化,拿地成本不降反升。建业如何解决发展的结构性问题成为当前的重中之重。

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(责任编辑:王治强 HF013)
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