资色·评级 | 标普：旭辉集团的杠杆率料将下降，“BB”评级获确认，展望稳定

    •由于加大购地和留存更多现金，旭辉集团2019年的债务快速增加，消耗了公司的评级缓冲空间。

　　•旭辉集团的市场地位、销售规模和良好的多元化地域布局为评级提供了支持。我们还预计旭辉集团通过减缓合同销售增速和购地支出来控制债务增长，将降低其杠杆水平。

　　•2020年4月2日，标普全球评级确认旭辉集团的长期主体信用评级“BB”，及其存续优先无抵押债券的长期债项评级“BB-”。

　　•稳定展望反映我们预期未来12至18个月内旭辉集团将在控制债务增长的同时适度提升合同销售额，使得其并表后债务对EBITDA的比率处于5.5至6.0倍。

　　香港，2020年4月3日—标普全球评级4月2日宣布，确认旭辉控股（集团）有限公司（旭辉集团）的评级，缘于我们预计旭辉集团的杠杆率于2019年快速上升后，从2020年开始将下降。该公司将通过调整至适度增长目标、加快收入确认和控制土地支出实现降杠杆。

　　我们确认评级反映我们认为，由于旭辉集团2019年的合同销售额达到2000亿元，其扩张意愿将减弱。我们预计2020年旭辉集团的合同销售额将温和增长13%-15%至2250-2300亿元，2019和2018年的增速分别为31%和47%。旭辉集团的土地相关支出应也会相应放缓。

　　由于旭辉集团旗下项目覆盖更为多元、规模稳步增长，促使盈利能力更趋稳定，我们认为该公司的整体市场地位提升。我们认为，旭辉集团将保持相对均衡的地域多元化度，2020年长三角地区将贡献45%-48%的销售额，中西部地区的收入贡献比例将小幅爬升至接近20%。大湾区和环渤海地区将贡献余下约35%的收入。这些地区都属于国内高度竞争的市场，旭辉集团能够在这些地区建立稳固的业务布局，凸显出公司的运营实力。

　　受益于稳健的土储和购地支出更为审慎，我们认为2020和2021年旭辉集团的调整后债务增速将放缓。该公司拥有超过5000万平米的土储，能够满足未来三年多的开发需求。我们预估2020年旭辉集团的土地支出对合同销售现金收入的比率为50%，较2019年的54%和2018年的逾60%下降。

　　债务增速放缓还基于我们预期旭辉集团将把近来和即将进行的境内外债券发行的大部分募集资金用于再融资。该公司近来完成的境外债券发行，包括2019年10月发行的5亿美元优先债和2020年1月发行的5.67亿美元优先债，募集资金可能会用于为即将到期债务再融资。

　　2019年旭辉集团的债务增长了33%，主要归因于土地支出相对较高和大量项目开工需开发贷款支持，此外还缘于公司留存更多现金和更大范围整合当年收购的附带了一些债务的新项目。

　　我们预计旭辉集团2020年的收入确认将继续增加30%，主要得益于2018和2019年公司的合同销售额快速增长。2019年新购土地的合并率上升，从2018年的50%升至76%，也增强了公司2020年的收入确认。因此，我们预计2020年旭辉集团的并表后债务对EBITDA的比率将从2019年6.3倍的峰值改善至5.7-5.9倍。

　　由于项目层面的杠杆率下降，旭辉集团2020年（权益口径并表联合营项目后的）穿透性杠杆率将保持在4.6-5.0倍，2019年为5.0倍。我们预计2020和2021年该等项目贡献的EBITDA将持续上升至80多亿元或更高，而2019年为68亿元。鉴于债务主要为项目层面产生的建设贷款，我们预期分摊的债务将有限，最多为EBITDA的近3倍。

　　尽管爆发新冠疫情，但我们预计旭辉集团的流动性将相对强劲，这得益于公司有高达570多亿元的现金（截至2019年12月31日），而短期债务为210亿元。

　　稳定展望反映我们预期旭辉集团将在控制债务增长的同时继续以适当速度扩大销售规模。我们预计未来12至18个月内该公司的并表后债务对EBITDA的比率将下降至5.5-6.0倍，穿透性杠杆率约为5.0倍。

　　如果旭辉集团的销售和项目交付执行弱于我们的预期，或者举债扩张步伐比我们预期的更为激进，导致其并表后债务对EBITDA的比率上升至长期高于6.0倍，或者穿透性杠杆率上升至长期高于5.5倍，我们可能会下调其评级。

　　尽管未来12个月内旭辉集团评级上调的可能性有限，但是如果该公司的权益比率提高，继续保持强劲的销售增长势头，我们可能会上调其评级。如果该公司的并表后债务对EBITDA的比率和穿透性杠杆率下降至长期接近4倍水平，可能会触发上述情形发生。