“无糖”饮料背后的甜蜜生意：供应商10天7板股价翻倍，赤藓糖醇复制木糖醇出圈之路

在请来时下最火的姐姐张雨绮做品牌大使、李佳琦和薇娅轮流带货、又以冠名等方式在各大热门综艺上怒刷存在感之后，元気森林彻底火了，而它最大的卖点就是“0卡0脂0糖”。

刚刚诞生4年的元気森林还没等到上市，概念股倒是先火了一把。元気森林“无糖”的卖点支持主要靠赤藓糖醇，排在配料表的第二位。

而保龄宝(002286,股吧)（002286.SZ）作为国内赤藓糖醇生产龙头企业，自7月10日以来已经收获7个涨停板，市值最高增长29.67亿，7月28日早盘低开5.82%，开盘价为15.2元。

据日前元気森林公开的数据显示，上半年销售额超8亿，而仅5月销售业绩就超过了2018年总和，与此同时，在市场需求旺盛的时候，保龄宝半年度业绩预告也预增50%-100%，盈利3652.52万-4870.02万，而2019年年报显示其归母净利润仅3523.37万，换句话说，上半年净利润已经超过了去年全年。

元気森林最佳供应商，赤藓糖醇不够甜蔗糖素来凑

元気森林能火离不开其豪放的营销手段，而营销的重点就在于“0卡0脂0糖”，符合社会主流对于“低卡健康、拒绝肥胖”的审美需求，而肥胖以及各类疾病由于过糖有诸多关系，但没有甜味的饮料又很影响口感，于是代糖就此诞生。

而代糖又分为营养型和非营养型，木糖醇等都属于前者，虽然相较于蔗糖热量较低，依然会产生少许热量，而后者则完全不提供热量，可以更细分为赤藓糖醇所属的天然型和阿斯巴甜代表的人工合成型。

此前可口可乐、百事可乐、农夫山泉等品牌早已推出过无糖或低糖饮品，不过，直到可乐和雪碧的配料表显示，其所用代糖以阿斯巴甜、三氯蔗糖（即蔗糖素）为主，值得一提的是，阿斯巴甜一直有致癌、导致免疫力下降、诱发脑瘤等健康问题的质疑。

而靠着日系、无糖等噱头来饮料市场分一杯羹的元気森林选择的主要是赤藓糖醇，从其苏打气泡水的产品配料表中也能明显看出，赤藓糖醇是除了水之外占比最大的配料。

在每一瓶元気森林气泡水的瓶身都显著标注“0糖0脂肪0卡路里”，而其中碳水化合物的唯一来源就是赤藓糖醇，不过，由于同样分量下人工代糖的甜度更高，元気森林的配料表里也出现了三氯蔗糖。

而除了元気森林之外，近来兴起的喜小茶、奈雪的茶等部分打着“0糖”旗号的新式茶饮种类也纷纷选择以赤藓糖醇代替蔗糖。

目前，保龄宝方面还并未明确公开表示自己是否是元気森林、奈雪等品牌赤藓糖醇的核心供应商，在深交所互动易上，对于投资者的相关提问，保龄宝也只是含糊表示“公司是国内重要的赤藓糖醇制造服务商”。

不过猫妹发现，在保龄宝2019年年报里显示，公司当年曾荣获元气森林最佳供应商，不过从2016年开始不再公布前五名客户名单，也就是说，供应商确实是供应商，只是无法明确相关业务占比。

但从2016年之前的大客户名单中看出，可口可乐、百事可乐、蒙牛、伊利等品牌都曾是保龄宝的重要客户，而早在2008年左右可口可乐等公司就相继推出无糖可乐、雪碧等饮品，多年之后，无糖饮料也能担起半壁江山。

公司业绩靠糖醇，糖醇增长靠“无糖”饮料

如果说元気森林2019年还只是小有名气的话，2020年上半年在营销策略的助力下彻底席卷各大社交平台，用创始人唐彬森的话来说就是“营收20亿的时候就敢拿18亿做营销”，如今且不论元気森林能火多久，至少他已经带动赤藓糖醇行业来到大众面前。

据天风证券研报数据显示，就像当初无糖口香糖带火了木糖醇一样，在各种无糖饮料成为网红之后，近年赤藓糖醇的产量也不断扩大，由2017年的1.8万吨增长至2018年2.87万吨，同比增长59.4%。

目前来看，保龄宝和三元生物等是国内赤藓糖醇主要生产企业，三元生物8成以上营收都来自赤藓糖醇，2019年，赤藓糖醇所属的糖醇类营收只占保龄宝总营收13.54%，但赤藓糖醇却是公司的主要增长动力。

作为功能糖行业龙头，保龄宝的产品主要包括功能糖系列、淀粉糖系列、膳食纤维系列、医药原辅料系列、淀粉系列和益生元终端等，用于健康食品、功能饮料、医药、无抗饲料等领域，细分来看，果葡糖浆等淀粉糖依然贡献主要营收，糖醇类2019年只贡献了2.44亿营收，排名第六大产品。

2013年以前，仅果葡糖浆就占据保龄宝4成以上营收，即使到2019年，淀粉糖合计也占比超过38%，而近年由于消费者对于健康的追求，同时全球减糖的大环境下，赤藓糖醇等糖醇类营收增速达到两位数，在下游无糖饮料市场需求爆发的时候，赤藓糖醇也带动保龄宝整体业绩提升。

一季报时，保龄宝营业收入和归母净利润分别为4.01亿、1402.29万，同比增长1.15%、36.72%，到半年报时，至少将实现归母净利润3652.52万，增长速度已达到50%以上，半年净利润已经超过2019年全年，这主要受益于下游健康消费需求的增长。

糖醇类毛利率10年翻一倍，“附赠”一个月股价翻倍

随着市场对果葡糖浆等淀粉糖的舍弃，曾经押宝于此的保龄宝业绩也如过山车，近十年里起伏波动较大，并且在营收增速逐渐放缓的情况下，归母净利润整体呈现下滑趋势，从已有公开数据来看，2012年公司归母净利润达到峰值，也只有6732.57万。

与此对应的是，保龄宝综合毛利率水平也在整体下滑，相较于2011年的峰值，2019年综合毛利率已下降至14.85%，同时，果葡糖浆等淀粉糖的毛利率也由26.13%下降至14.77%。

值得一提的是，虽然保龄宝较早就已开始涉足赤藓糖醇类产品，但早期盈利能力并不理想，2014年时甚至一度入不敷出，而此后下游市场带动糖醇类产品增长后，部分抵消了淀粉糖毛利率的下降趋势，使得整体毛利率趋于平稳。

据天风证券研报预测，若未来赤藓糖醇能代替5%的白糖市场，那么国内潜在需求空间将达到80万吨，而2018年国内赤藓糖醇产量才只有2.87万吨。

当然，这种潜在需求还只是后话，眼下在元気森林的热度下，保龄宝已经先行收获了10天7板，截至7月27日，短短一个月里，公司股价最高上涨109.39%，市值也由30.26亿增长到59.56亿，涨幅达96.83%。