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标普丨因利润趋稳,上调新城发展、新城控股评级至“BB+”;展望稳定

2021-04-01 17:29:18 和讯房产 

  4月1日,标普全球评级3月31日宣布对新城采取上述评级行动。

  我们预计,由于经常性收入规模大、扩张步伐稳健、销售正在复苏,新城利润水平的稳定性将会加强。由于营收增长强劲、债务扩张温和,其杠杆水平也有可能保持稳定。我们仍将新城控股(601155,股吧)视为集团内的核心子公司,因为它持有全集团所有的开发项目和投资性物业。

  新城有能力扩大其经常性租金收入规模,有助于偿债能力的改善。我们预计“吾悦广场”品牌购物中心产生的租金收入及管理费将从2020年的53亿元人民币增长到2021年的80亿元。其中一部分将来自于2020年第四季度开业的30处购物中心,和2021年新开的另外26处。因此我们预计新城租金收入的利息覆盖率将从2020年的81%提高到2021年的100%-110%。租金收入稳定的优势已反映为可比评级分析的加分。

  吾悦广场租金收入能否一直保持稳定将取决于低线城市的执行情况。这些购物中心拥有65%-75%的高利润率和98.5%的高入驻率。但在截至2020年末正在运营的100处购物中心当中,只有22处已运营三年以上,59处的运营时间不到两年。此外,中端购物中心的定位加上低线城市的位置可能会在一定程度上削弱吾悦广场的租金稳定性,因为租户更容易受经济周期波动的影响。但我们认为,2020年疫情影响下租户营业额依然实现20%的高增长,一定程度上缓和了这种风险。

  新城房地产开发业务的营收结转可预见性强,有望保持稳定增长。我们认为该集团合同负债规模大、执行能力强。疫情影响下,2020年新城通过项目交付结转收入1380亿元,劲增71%。2020年末反映为合同负债的已售未结合同销售额超过2020亿元,应能支持该集团在2021年、2022年实现每年5%-8%的营收增长,达到1400亿-1600亿元。

  我们认为利润率显著下降的可能性已经减弱。我们预计,在2020年新城毛利率下滑接近9个百分点至21.6%之后,2021年、2022年毛利率将小幅下滑至18%-20%。2020年利润率下降的原因是2017年、2018年大力扩张期间收购的高成本项目在当年交付。此外,在原董事长被捕之时,该公司需要通过降价来保障现金流入。

  新城的购地成本有望继续下降。该公司计划通过商业综合体项目收购大约三分之一的新增土地储备。商业综合体项目的收购直接与政府交易,有助于避开其他开发商的竞价。截至2020年12月31日,新城的土地储备平均成本为每平方米3,031元,仅占平均销售价格的25%。

  随着合同销售的修复和购地规模的减少,新城的杠杆水平应该会保持稳定。我们预计,依靠超过4300亿元的可售货值,2021年销售额将增长3%-4%,逼近2600亿元。我们认为2020年合同销售额7%的下降是一次性的,缘于原董事长所涉事件造成2019年土地收购受限。我们预计2021年新城将把购地支出占合同销售现金回款的比例从2020年的50%削减到2021年的40%左右。因此其杠杆水平应能保持稳定,2021年、2022年合并债务对EBITDA比率预计会在4.0倍到4.5倍之间。按比例并入合联营项目的穿透式比率应该稍低,预计处于3.5倍到4.0倍区间,因为合联营公司层面只存在建安贷款。

  我们预计新城的债务到期结构会继续改善,融资通道将继续拓宽。该公司的融资通道已经完全摆脱2019年年中原董事长所涉事件的影响:其银行关系已全面恢复,继2019年银行贷款零增长之后,2020年银行贷款增加了41%。该公司2020年还发行了51亿元的商业地产抵押贷款支持证券,融资成本只有4.8%-5.5%,期限三年,发行方可自主展期。新城截至2020年12月31日未抵押投资性物业资产高达530亿元,可供该公司进一步优化债务结构。该公司2020年末债务的平均期限为2.4年,高于2019年末略低于2.0年的水平。

  新城的展望为稳定是因为我们认为,未来12-24个月该集团将会兼顾房地产开发和投资性物业运营的扩张与支出。因此我们预计这段时间其杠杆率将继续保持稳定。我们还预计,新城的购物中心资产规模将会继续扩大,相关经常性收入将会使盈利稳定性得到进一步巩固。

  新城控股的评级和展望将与新城发展保持同步。

  如果大量布局低线城市导致新城销售业绩走弱,或该公司加大举债扩张力度,那么我们有可能下调其评级。如果债务对EBITDA比率长时间大幅高于5倍,则有可能触发评级下调。

  如果投资性物业租金增速低于我们预期,导致其包括签约管理费在内的租金收入无法覆盖利息支出,那么我们也有可能下调新城的评级。在这种情况下,销售业绩和租金收入走弱或举债扩张力度加大触发评级下调的可能性会增加,触发条件将会变为债务对EBITDA比率长时间高于4.5倍。

  未来12个月上调评级的可能性不大。但在下列情况下,我们有可能上调新城的评级:(1)新城在房地产开发市场的地位进一步加强,业务规模和盈利能力与更高评级的开发商不相上下;(2)新城的投资性物业规模扩大,租金收入能够全额覆盖利息支出;且(3)该公司保持财务审慎性,使其债务对EBITDA比率持续低于4倍。

(责任编辑:蒲莎莎 )
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