“碧万恒融”全“踩线”,三道红线这一指标为何难降?

　　在“三道红线”高压下，房企开始集体降杠杆。但从2020年末数据看，诸多企业离监管要求仍有距离，行业风险因素仍在出清中。

　　截至4月20日，在第一财经记者统计的79家房企中，“红档”企业有4家，“橙档”企业有7家，“黄档”企业共33家，“绿档”企业共35家。四家红档企业分别为中国恒大、富力地产、首开股份(600376,股吧)、华远地产(600743,股吧)。

　　尽管成功“降档”的企业越来越多，但细究可发现，许多房企是通过长短债债务置换、增加少数股东权益等手段优化指标，背后的真实负债压力仍需注意。从“剔除预收账款的资产负债率”这一指标来看，房企资产结构中负债占比较大极为普遍，地产行业“降杠杆”依然任重道远。目前，“碧万恒融”四大地产龙头均踩中这一红线，在33家黄档企业中，有30家都是卡在这一指标。

　　降杠杆难过这道坎

　　去年8月20日，住建部、央行召开重点房企座谈会，划出“三道红线”，即剔除预收款后的资产负债率大于70%、净负债率大于100%、现金短债比小于1倍。依据触线情况，房企被分为红、橙、黄、绿四档，分档设定有息负债增速阈值。

　　同年10月，监管部门对重点房企下发三张表：《试点房地产企业主要经营、财务指标统计监测表》、《试点房地产企业融资情况统计监测表》、《试点房地产企业表外相关负债监测表》，对现金流、投融资状况、表外负债等进行穿透式监管。

　　“这是行业重大游戏规则的改变，是对所有开发商的挑战。三道红线的监管是穿透式的，明股实债、表内表外全覆盖，之前的财务技巧没有任何作用。”万科董事会主席郁亮直言。

　　贝壳研究院高级分析师潘浩对第一财经记者表示，资产负债率、净负债率和现金短债比这三个指标，分别从整体、长期、短期三个维度来衡量企业的财务风险。并不是所有企业都需要马上变绿，这个和企业本身的融资需求量有关系，在保证经营的情况下有序调整指标是更好的选择。

　　然而在监管压力之下，过去一年房企迅速调转车头，把降杠杆当做重中之重。控制拿地力度、加大销售回款、分拆子公司上市……诸多举措均旨在达到监管要求。第一财经记者了解到，世茂等规模房企已将“三道红线”作为内部财务管控标准。

　　持续数月的“自控”已有成效。克而瑞数据显示，从重点房企2020年底财务情况来看，现金短债比的算数平均值为1.8，中位数为1.61；净负债率的算数平均值为75.99%，中位数为68.31%，两项指标基本都能达标。

　　值得注意的是，相较于现金短债比、净负债率，剔除预收款后的资产负债率成为许多房企难迈的“坎”。克而瑞数据显示，2020年重点房企该指标通过率仅有37%，虽然同比提高了15个百分点，但多数房企需要继续改进。

　　第一财经记者分析后也发现，在33家“黄档”企业中，有30家因踩中这一红线而未能达标，碧桂园、万科、融创、新城、绿城等房企纷纷踩线。余下三家绿景中国、上置集团、苏宁环球(000718,股吧)则是因现金短债比不达标，未能跻身“绿档”行列。

　　在克而瑞看来，现金短债比可通过加快资金回笼、将短期债务置换为长期债务等举措实现，改善难度最小；净负债率需通过降低有息负债规模、扩大盈利增加权益等实现；剔除预收款后的资产负债率，还需要适度增加预收款来有效改善，难度最大。

　　“如果分子分母都减去预收的客户账款，今天大部分的周转型房企，这条红线都是需要尚待达标。”中梁控股管理层于业绩会上称，希望按自身节奏，未来两到三年内逐步改善。

　　阳光城(000671,股吧)方面也直言，关于扣除预收款的负债率，很多企业跟我们一样，这个指标的困难都比较大。要尽快在未来五年降到70%以下，实现三道红线全面的达标。

　　“净资产负债率能够反映房企的资产结构比例，是衡量房企长期偿债能力的重要指标。”潘浩认为，从结果来看，房企系统性地调整整体财务指标是长期的，因此资产负债率指标整体调整幅度有限。

　　行业风险仍在出清中

　　在上一轮地产红利期，房企实现规模跃升离不开杠杆驱动。但“三道红线”之后，弯道超车的可能性接近于零，黑马型房企难再出现。

　　亿翰智库直言，“三道红线”是对房企负债进行全方位穿透检查，现金短债比、净负债率、剔除预收账款的资产负债率三项指标严格压制企业风险，有息负债增速被限制，这必将限制企业规模成长速度，将企业成长周期延长化。

　　与此同时，基于我国期房制度，房企沉淀了大量销售资金，在交付实现制的会计制度下，这部分资金以合同负债、预收款项等形式存在于企业流动负债中。因此，为衡量房企真实的负债水平，业内采用剔除预收款后的资产负债率这一指标。

　　华创证券认为，如果剔除预收款项的资产负债率过高，说明企业有息负债占比过高，存在存货周转偏慢、债务负担较重等问题。若要改善，需增强销售力度，加快存货周转速度，扩大预收款项规模，捂盘惜售行为也将受到打击。

　　　碧桂园方面表示，如果按照现有经营节奏，可在2023年6月30号前稳步变绿。“我们报给央行的计划里面，现在半年的执行情况是非常良好的，几乎是按照我们之前报的计划在推进，按照指标的倒推在安排，所以我们绝对会准点变绿。”

　　万科管理层表示，现在集团剔除预售帐款的负债率是70.4%，非常有信心在一季度能够回到绿档。“行业已来到管理红利时代，过往的高负债、高杠杆、高库存模式被改写，不能再依靠囤积生产资料来赚钱，靠加杠杆来赚金融红利的钱。”

　　祥生控股管理层也称，三条红线属于风险管控类政策，是希望企业能够主动自发地去优化调整债务结构、融资结构，保证现金流的安全。

　　值得注意的是，尽管房企“降档”已是大势所趋，但企业经营风险到底如何，不能仅看这三个指标。4月12日，标普将融信中国的展望从“稳定”调整至“负面”，惠誉也对其下调相关评级，而融信2020年末为“绿档”企业。

　　“2020年末，绿档房企数量增多，但多是通过减少拿地、控制负债、降低权益占比等方式实现。为实现短期快速降档，房企牺牲了一定的长期发展优势，个别房企虽降档但遭遇评级下降、融资成本进一步增加。长期来看，房企降档之路仍任重道远。”贝壳研究院称。