伍戈：中国房地产投资何时企稳？

第三季度以来，中国房地产市场整体运行保持了平稳态势，部分房企在生产经营过程中显现出流动性风险。房地产行业固然不能作为短期刺激经济的手段，但维护其稳定发展对中国经济发展有着重要意义。

回顾2021年房地产行业发展，我们发现房企现金流出现恶化的时点，恰是在“三道红线”和房地产贷款集中度管理政策出台的前后。彼时，房企在融资端与销售端“两头”受限。随着第三季度居民按揭贷款额度收紧，叠加头部房企发生的信用风险，全国多地加强了房企预售资金监管，房企过往可以“挪用”的预售资金被抑制，再加上房企2021年又面临偿债高峰，多重因素共同加剧了行业的流动性危机。

风险为何如此突然？来源：WIND，笔者测算 注：贷款含房企贷款与个人按揭贷款，现金流含上市房企经营性与筹资性现金流。

三方博弈下的风险演绎 来源：政府官网，公司公告，WIND，笔者整理 注：房企违约风险为房企中资美元债信用利差。

整体而言，房地产流动性风险的化解需要房企、地方政府和中央政府三个主体共同努力。现阶段，面对行业流动性风险，房企负有主体责任。房企应积极通过降价促销、出售项目和股权、债务重组等方式进行自救；与此同时，我们建议地方政府应优先协调金融机构等部门对行业予以支持，地方国企也要及时出手承接相关企业股权或项目；中央政府则应在防范系统性风险的前提下，督促房企落实企业相关责任，同时可加快行业信贷投放、适度为企业提供资金出境便利等。

历史经验表明，以居民按揭贷款为先导的政策维稳信号出现后，针对房地产市场的担忧会逐步缓解。近期，房企的中资美元债市场已呈现企稳迹象，同时房企债务到期量在2021年达到高峰后，未来一段时间将会有所减少，以上种种都从客观上利于行业流动性风险的缓解。

未来一段时间内，我们认为房地产的按揭贷款投放将继续加速，开发贷则滞后跟进，房贷利率更是有望持续下行。多措并举之后，商品房销售可能在2022年第二季度实现企稳。考虑到房企同时要面临保交房与维持企业基本流动性的压力，本轮销售改善后对整体投资的拉动会有一个滞后期。我们预计，房地产投资企稳的时间大概率要到2022年的下半年。