房企股权合作的AB面

“这是不切实际的假设。”近日，旭辉公开反击瑞银做空报告，对其提出的风险因素分析予以驳斥。

瑞银发布报告称，因开发商的违约风险不断上升，担心旭辉合作项目层面存在风险，故把旭辉股票评级由“买入”调整至“中性”。紧随瑞银报告及内房股遭遇空头，旭辉股价连续两日大幅下挫。

旭辉发布公告反击，表示去年已启动风险合作方分类管理，会积极沟通化解项目风险，负债情况亦相对合理，不存在瑞银所预期的风险。对空头进行有力反击，内房股暴力拉涨，旭辉最终连续两天暴涨收复“失地”。

在房地产博弈触底的关键期，一个小小的风险因素或许都能成为煽动风暴的“翅膀”。这场惨烈的多空对决造成内房股价剧烈波动，同时将资本市场的焦点聚焦至房企合作项目。

在房地产上升期，助力房企扩张规模、实现风险共担的合作模式，在地产下行周期，摇身一变，成为悬在不少房企头上的“达摩克里斯之剑”。

合作模式的“变脸”警醒

合作模式在房地产行业存在已久，在房地产上升时期，因可达到共担风险，优势互补的效果，成为房企热衷的发展模式。

品牌房企新进城市，借用当地房企打开局面，弥补资源不足的缺陷，同时本土房企可借用外来品牌房企的名气及产品力提升项目的市场竞争力；或者房企间通过合作在财务管控、产品建造等方面形式优势互补，共同做好项目，提升整体市场竞争力。

项目股权合作增多，在业绩端则表现为合约销售规模快速增长，而权益销售占比则出现下降，至2021年不少品牌房企的权益销售占比降至6成左右。

项目股权合作，在高周转时代能够加速房企资源获取，快速推高规模，成为规模争霸时代房企必选模式。但在房地产下行周期，房企间股权合作模式的另一面开始显现。

2021年下半年以来，行业下行，部分房企资金链承压，项目的正常施工、交付面临困难。因项目层面存在股权合作，部分稳健房企被拖下水，被迫承担化解风险的责任。

不少稳健房企选择收购已暴雷合作方项目的股权，并在销售等各个端口抹除暴雷企业痕迹，以减少合作方暴雷对企业的影响。

和讯房产梳理发现，目前已有不少房企加速项目股权退出，加速资金回笼；包括中海、旭辉、越秀、美的置业等房企在陆续接盘合作项目股权，参与到风险出清的阵营中。

品牌房企战投负责人告诉和讯房产，遇到合作方暴雷，公司均会考虑收购或者卖出合作方股权，将保障项目的正常运营放在第一位。

合作项目股权处理的危与机

项目股权合作模式的利弊转化，再一次印证了任何事物均存在两面性，当外部条件发生变化，原本的优势或将转成危机。

本次旭辉与瑞银的多空对决就是最好的例证，稳健如旭辉亦未能幸免。

在瑞银看来，旭辉想要化解因合作方暴雷带来的风险，需要付出百亿元代价，如果雷区扩大，代价则更大。

最终旭辉在坚决反击后化解了做空危机，但仍留给行业一个思考题，合作项目股权处理的机遇与挑战。

香颂资本执行董事沈萌认为，收购合作方项目股份，在当下市场环境下或许并不有利，一方面销售存在不确定性，另一方面则消耗了房企资金的现金储备，削弱了自身抵御风险能力。但不收购的话，则可能导致项目烂尾，自身股份也会受到拖累。

上述房企投拓负责人持不同意见，不收购百分百受拖累，收购或可化危为机。当前监管层鼓励优质房企收并购出清风险，相应的并购贷已经落地，不少房企融资渠道畅通，资金面不存在太大压力。合作项目，知根知底，项目尽调便利，同时也大大减少了因对项目不了解导致的收并购风险。再者来说，现在正是议价的好时机，以低价收购优质资源，为未来发展打好基础。

旭辉集团总裁林峰公开表示，不排除未来采用并购形式化解合作方项目风险。经历做空，仍未动摇旭辉化解合作项目风险的选择。

业内人士表示，抛开对房企自身的影响，收购合作项目股权，能保障项目的正常交付，是利于民生的举措，但收购多少以及收购哪些项目则要视自身现金流情况、城市布局以及市场表现而定。

在收购的过程中，房企也探索出了更多模式。近期的股权收购大户美的置业接连收购了多个合作项目股权，其中包括位于南京江宁地块项目中金科所持股权，并将柳州、岳阳的项目股权转让给金科。

美的置业没有进行单向股权收购，而是进行股权置换，增加在高等级城市项目的股权，巩固深耕优势，退出低能级城市，优化业务布局。

正如项目股权合作模式随外部环境进行利弊转换，合作项目的股权收购也没有绝对的好与坏，危与机之间的相互转化，或许就是行业前行的驱动力，能焕新房企生机。