玛格家居二度IPO：大股东已套现离场 第一大经销商业绩真实性待解 丨IPO观察

2022年建材家居企业IPO非常热闹，申报企业络绎不绝。

7月，玛格家居股份有限公司（简称：玛格家居）更新了招股书，这是继年初首次提交招股书后，公司二度冲刺IPO。相较于早前冲刺IPO的同行企业来说，玛格家居在规模方面并不占优势，同时负债率较高。好在公司采取的经销商模式给公司贡献了良好的现金流，预售款和合同负债远大于应收款规模，这是玛格家居的优势。

也是因为经销商模式存在较大财务造假、虚增收入的空间，玛格家居过往特殊的经销商关联关系也成为外界关注的焦点，也遭到了监管方面的问询。针对玛格家居规范、信披、财务等多方面的问题，证监会给玛格家居发去了39条问询，万字有余。面对监管的重重诘问，再次提交招股书的玛格家居能否顺利通关？

原始大股东IPO前套现2.63亿离场

每一次IPO均伴随着造富神话，不少投资人在企业的成功上市后可获得10倍甚至百倍的回报，于玛格家居而言，造富神话则发生在IPO前夕的股权腾挪中。

2013年，重庆玛格装饰建材有限公司（简称：玛格装饰）及重庆浩立地产(集团)有限公司（简称：浩立地产）出资共同成立玛格家居，重庆浩立出资1836万元持股27%。

2014年开始，浩立地产开始了频繁的股权转让之路，先是将持有的玛格家居27%的股权转让给重庆浩立投资管理有限公司（简称：浩立投资），几经易手，玛格家居27%股权先后被转至龚政、重庆浩钥欣手中。

因为上述腾挪股权的接盘方均为自己人，27%股权的价格并未发生变化。

2017年开始，重庆浩钥欣开始频繁的股权转让，实现套现离场。先以166.67 万元价格转让1%股权予零壹咨询，三个月后又将3%的股权以2550万元的价格转让给零壹咨询；再将4.99%的股权转让给魏盛才，交易对价为5988万元。

2019年，重庆浩钥欣将5%的股权分别转让给瑞渝投资和德韬建成，交易对价均为5000万元。2021年11月，重庆浩钥欣将持有的玛格家居剩余的6.86%股权悉数转让给天玛咨询，收获资金7548.2万元。

3年6次操作，重庆浩钥欣将1836万元的原始出资额以约2.63亿元总价转让，整体溢价倍数约14.3倍。

注：数据来源玛格家居招股书，和讯房产整理

8年时间，14倍的回报，对于重庆浩钥欣来说是笔不错的交易，但对于处于正在IPO关键期的玛格家居来说则不是好消息。原始股东在IPO前夕套现离场，容易被市场解读为对上市后玛格家居的股价和长远发展缺乏信心，当然也不排除重庆浩钥欣处于自身资金考量进行套现。

此次转让也为资本市场对玛格资本的定价有一个参考标准，重庆浩钥欣最后一次股权转让的价格是14.67元/股。

企查查资料显示，重庆浩钥欣信息科技有限公司工商注册登记号码与玛格家居股份有限公司相同，该号码为玛格家居2015年年报登记的号码，同号码企业多达28家，多数为重庆浩立以及重庆浩钥欣系列公司。

玛格家居法人代表是唐斌，注册公司电话的则为另一原始股东，多年变化之后，唐斌已经成为玛格家居的实控人，重庆浩钥欣已套现离场，而起初注册持股比例高达73%的玛格装饰已与2019年注销。需要注意的是，唐斌持有天玛咨询51%的股权，同时玛咨询收购重庆浩钥欣6.86%股权资金60%来自与中国民生银行(600016)的并购贷。

这其中究竟发生了什么？为何借钱都要收购该股权？该股权质押是否存在影响唐斌对玛格家居实控权的情况?就上述疑问，证监会也向玛格家居发去问询函。

同时问询函提及重庆浩钥欣无法配合公司及中介机构开展进一步的股东核查工作，天玛咨询受让股权是否存在代持的可能。结合上文提及的重庆浩钥欣登记号码与玛格家居存在一致的情况，重庆浩钥欣与唐斌之间是否存在其他关联关系成为市场关注的焦点。

第一大经销商门店曾为实控人所有

家居企业收入来源有着清晰的结构，就玛格家居而言，其收入主要依赖经销商模式。招股书资料显示，截至2021年12月31日，公司在全国范围内的经销商合计701家，经销门店778家，覆盖全国31个省级行政区。

同时，2019年-2021年，玛格家居通过经销商模式实现的收入分别为7.99亿元、7.98亿元以及 9.93亿元，占主营业务收入的比重分别为98.44%、96.82%和 98.29%。从收入占比来看，玛格家居对经销商模式依赖度非常高。

但同时需要注意的是，家居行业很多的业绩造假也往往源自经销商，经销商数量庞大且复杂，要追查的难度非常大，所以在家居企业IPO的过程中，经销商的异常情况往往是监管和市场关注的重点。

以玛格家居来说，个体户张庆伟在2018年1-3月再重庆从事经销商活动，而张庆伟目前为公玛格家居的员工，2016年，唐斌及高琴将其共同持有的玛格重庆区域的门店转让给张庆伟。个体户张庆伟为玛格家居控股股东、实际控制人唐斌以及董事、副总经理高琴共同控制的经营主体，为玛格家居的关联方，重庆市主城区经销商的实际控制人为唐斌和高琴。

据招股书披露，在2018年4月，张庆伟与欧亚琴签订《店铺整体转让协议》，自 2018 年4月1日起，由欧亚琴接手经营重庆主城区域经销商，并强调欧亚琴与发行人、唐斌、高琴及张庆伟均不存在关联关系。

按照招股书所说，张庆伟是2018年1-3月在重庆从事经销商活动，那2016年开始唐斌和高琴转让的所有玛格重庆区域门店是否也是张庆伟在经营。同时，2018年4月张庆伟就未在经营重庆门店，为什么到2019年末，个体户张庆伟仍欠玛格家居733.47万元货款？

围绕这个与玛格家居有着千丝万缕联系的张庆伟，系列疑问浮出。

更为关键的是，接手经营重庆区域经销商的欧亚琴则连续3年为玛格家居第一大经销商。

据招股书披露，2019年-2021年，重庆一粟联创家居有限公司（简称：重庆一粟）的销售金额分别为1398.26万元、1494.87万元以及1751.95万元，均为第一大经销商。而这里显示的重庆一粟包含了南岸区柒玖木地板经营部，均为欧亚琴实际控制的企业。

而据玛格家居披露的第一份招股书显示，重庆一粟2018年的销售金额约为703.04万元，为公司第三大经销商。在接手张庆伟的门店后，一年销售基本实现翻倍，坐上了第一大经销商的交椅。

以此来看，张庆伟所持有的门店经营规模并不小，在2016年，为什么唐斌会把玛格重庆门店转给张庆伟，玛格家居与重庆门店的资金往来，以及是否对第一大经销商欧亚琴之间存在未披露的其他联系，以及是否还有其他经销商存在类似的特殊关系或者关联关系，这些都让市场充满担忧。就存在的疑问，监管方面也对玛格家居进行了问询，玛格家居收入的真实性有待进一步确认。

规模较小 负债高于同行

对于IPO公司来说，除了合规之外，公司的财务数据也是市场关注的焦点。以玛格家居来说，2019年-2021年营业收入分别为8.2 亿元、8.3 亿元、10 亿元，2020 年及 2021 年分别同比增长 1.8%、22%。

在目前市场上公开财务市场的家居企业来说，玛格家居属于规模比较小的。同时净利润方面，2019年-2021年1亿元、9853万元以及1.09亿元，净利润率分别为12.1%、11.7%以及10.6%，盈利能力处于轻微下滑阶段。

从负债方面看，2019-2021年，玛格家居分别为56.9%、52.7%以及52.6%，整体处于下降中，但仍整体高于同行水平。负债率平稳下降，同时连续三年玛格家居筹资活动产生的现金流净额为负，看上去并不愁钱。

同时2019年和2021年投资活动产生的现金流均为负，公司正在扩大生产。

业内人士分析指出，玛格家居在扩张中，对于资金存在一定需求，但仍在努力降低负债。其中一个原因，公司负债高于同行，负债持续走高担心市场不买账，所以在尽力降低负债率。

经销商模式体现在财务指标方面则是应收款规模小，预收款和合同负债规模较大，这也是玛格家居财务指标的一大优势。数据显示，公司2019-2021年应收票据、应收款与其他应收款合计分别为2338万元、1453万元以及1859万元，整体处于下降中，而同期公司的预收款和合同负债分别为1.04亿元、1.08亿元以及1.01亿元，预售款规模远大于应收规模。当然，这需要建立在营收等数据真实的基础上。