朱煜起：湾区资本市场建设要非常重视互通

    12月6日，2019年第一届粤港澳大湾区经济发展国际论坛于广州广交会威斯汀酒店举行。重磅嘉宾齐聚共议大湾区基本面和不动产、科技、金融、人才等领域的发展前景。在下午金融资本证券分论坛上，广发证券投资银行部总经理朱煜起发表了《开放驱动金融创新，资本赋能湾区》的主题演讲。

　　“在我看来整个中国多层次资本市场已经建立了，这是一个非常好的，如果把企业当成是小孩的话，不是每一个人都可以上舞蹈学校，也不是每一个人在幼儿园的时候都应该学学而思，所以要对他的性质、细分市场不能自己嗨，一定要只有它处于哪个阶段，具有哪种潜力。如果在这两个下面，可以看到是交易场所，所谓的交易场所渠道一个字会成为交易所，交易所是高端市场，在这个以上是交易所，也就是说它的流动性是得到法律的保障的。”朱煜起提出，如今我们非常重视资本市场，但实际上这是一件不能自嗨的事情。

　　以下为朱煜起演讲原文：

　　各位来宾下午好，我是朱煜起，我从事投行18年半了，我研究的题目是开放驱动金融创新，资本赋能湾区建设。

　　刚才金总有一句话说的特别好，如今我们非常重视资本市场，但实际上这是一件不能自嗨的事情，我希望能把刚才丁总说的不能自嗨，怎么用这个产品融入到今天的演讲当中，接下来我会分4个目录跟大家分享。

　　我演讲分成4个方面。

　　第一个方面，互联互通，全面建设国际一流的湾区。

　　这个地方我们会对标4个湾区各自的特色做一个提示性的报告。我们特别强调直接融资可以助力湾区科技转型升级，在这儿做一个补充说明。

　　第二个方面，我们经常融资分为直接融资和间接融资，对于服务实体经济非常非常直接的以及等会儿会详细讲到的是以投资公司和投行为首的一些中介机构打造的直接融资的生态圈。直接融资到底有多重要，有些什么产品我等会儿会在这儿讲。

　　第三个方面，服务实体，打造资本市场创新工具。

　　跟大家稍微报告一下，平时可能不太解释的一些工具，这也是2018年、2019年投行在探索的一些事情。

　　第四个方面，销售。

　　所谓湾区是沿海的地方，过去的整个历史现在已经形成基本上所有的经济比较好的地方城市群都是在湾区。这四个湾区我们这个粤港澳大湾区是在2019年提出的，我个人认为我们可以从这个定位学到一些东西。

　　一，学霸型的纽约湾区。

　　我认为有两个美国，一个是纽约，一个是其它美国。上海跟纽约有一点点像，在纽约，你可以看到所有混乱的东西，实际上它有非常有序，它的金融+体现的是金融+服务业湾区，这里的金融服务我们特别强调的是它的总部非常强。全世界没有一个城市可以有3000家总部，完全是金融服务的总部在纽约，这个是几百年几乎其它地方很难替代的。

　　另外，有市值最高的纽交所。纽交所是30万亿美元的市值，纳斯达克是15万亿，45万亿美金这样的市值，这是非常，几乎在可预见的未来不可替代的。

　　东京产业做的非常好，它有50家非常大型的世界50强企业的总部在这里，金融里面尤其是银行特别将，银行贯穿在所有的产业的辅助上，所以整个大东京几乎秒杀所有二线的城市和围绕它的城市，所以它的产业跟银行类的结合很深。

　　旧金山湾区蛮有意思的，如果有人去过美国很清楚，整个加州原来是靠电影起家的，因为那个地方日照时间长，效果比较好。这是一个完全在现代社会人为可以创造出来的奇迹，硅谷也是，在30公里狭长的地方，每一个投资者都能找到一笔以上的投资，每一家投资公司都能找到一个以上的标的。所以风投机构非常好，有两个机构在70年代开始做起来，一个是大家知道的红杉，他们在这个地方创设了很好的风投的环境。

　　有一千多家的风投公司，这里面不是投资公司，是风投公司，风投是在企业比较初创的阶段所做的投资。投资里面又有一个产业链，所以这个一千家数目是非常多方面，两千家中介机构服务公司这是非常大的一个数字，因为如果在整个中国，拿我们券商来讲，全国只有130家左右，头部券商更少，大概有30家在大湾区他们有两千家左右，当然对标的是几个中介机构。

　　所以，整个在硅谷有200家企业在纳斯达克上市，每一年吸收的投资的规模在600亿美金左右，占整个美国的50%，原来占过去十年的三分之一左右。所以，这个是风险投资促进了它的科技，比如说GPU这一块的很多的企业，无人驾驶基本是靠风投起来的。

　　我们去到粤港澳大湾区会有两个“+”，说明我们还是比较有潜力的，但是也需要我们未来形成一个特点，粤港澳大湾区是唯一一个两个制度政治上，三种货币，四个核心城市，这三个全部只有一个核心城市。包括未来的上海，整个长江三角洲唯一一个核心城市，这个地方我们有4个核心城市。等一会儿我会过渡到一个图来讲讲为什么我们产业和科技。

　　深交所大概有20万亿人民币左右的市值，东京那边大概有六七百亿日元，香港这边的亿50万亿港币左右，所以还是蛮大的一个氛围，而且我们的产业结构非常完整。当然跟上海有一些特点，所以我们这里是“金融+”、“产业+科技”，科技我理解是深圳还有东莞的松山湖那一块有一些科技，产业布局很完整，这是我们的特点。

　　2019年进行了一个破题，我们未来会充满世界级的城市群，越往南的城市，热带经济还蛮明显的，空调拯救了所有热带地区，而且365天可以全天候做交易，所以这个地方在我理解充满活力的世界级是蛮有趣的。到了2030年的时候，这个用的是全面建成国际一流湾区。

　　从今年开始，我个人也住在南山，南山是整个广州唯一真正参与大湾区建设的很重要的地方，我也能感受到起码在要素流动顺畅这里，半小时的经济圈开始形成了，这个是我们政府层面支持的地方。

　　在资本市场里面我们非常重视的是互通，我们可以看到这个图里面只是一个深港通，深港通整个交易还是蛮大的，整个池里面通过这几个产品，大概也有1100支股票可以进行交易，也就是说在中国长期的2018年以前我们基本上只能通过QC一些大机构来买。深港通、沪港通还有债券通使得两边都可以互相买卖股票。

　　其实，中国人民币是资本向下不能够自由兑换的，这个逐步解决了一个半开放的问题，能够买入其它的一些优质的股票，这个不仅仅是个人理财方面的，更多是一些机构活跃性的对于整个市场未来的开放性是从产品上已经看出我们未来是完全有这个能力和这个监管的条件的。

　　其实我们现在也看到实体接外资的投资没那么像改革开放初期那样，但是我们看到通过资本市场进入其实已经有一定的规模，刚才说到的这几个数字有一定的规模。另外我们中国证券界的一些领军还是做了挺多的事情，比如说这几个指数。中国以前A股市没人知晓，甚至也吸引不了外资的这些研究员，现在随着富时罗素指数的比重提高，犹如人民币是不是某一天能纳入在整个货币基金篮子里面，很重要，相当于别人在关注你。而且是国家层面一些行业最顶级的指数层面在关注。

　　这个事情是蛮重要的，在我们看来这是互通的很重要的一些里程碑的事件。我们再来看看这个是我做的行业，这是股权类的多层资本市场，这个图在一般的讲解图里面可能不是这样出现一般的图里面会对红色的板块进行分层我特意让我的助理把这个东西修改了。

　　在我看来整个中国多层次资本市场已经建立了，这是一个非常好的，如果把企业当成是小孩的话，不是每一个人都可以上舞蹈学校，也不是每一个人在幼儿园的时候都应该学学而思，所以要对他的性质、细分市场不能自己嗨，一定要只有它处于哪个阶段，具有哪种潜力。如果在这两个下面，可以看到是交易场所，所谓的交易场所渠道一个字会成为交易所，交易所是高端市场，在这个以上是交易所，也就是说它的流动性是得到法律的保障的。

　　当然，深300是唯一一个证监会批准的新创板市场，有一万家左右的企业。在红色的这一块上面，其实主板、中小板、创业板和科创板各有特色，主板在哪方面特别强？一旦在主板上市，今后跨出国门，比如说要去H股或者去德国再发一些DER，很当大型企业即使未来需要一些外币资金的使用，也需要让国际的投资者对他有所了解，所以这个是比较高端的市场，当然门槛也比较高。

　　中小板顾名思义是中小企业，创业板是创新企业。曾经深圳的创业板是在9大行业，后来包容性非常快速扩张，现在进创业板一般来讲并没有行业特别的要求。科创板前100家企业里面偶尔有一些加数，科创属性并不是特别强。但是，这个科创板的定位还是一科、二创，尤其是在11月领袖做了一次演讲指出了科创板的硬科技的属性，我个人认为接下来的100家可能会需要在科创属性上特别突出。

　　我们非常期待创业板的注册值改革，这个改革可能会带来对粤港澳大湾区很多新业态，新模式的企业非常好的机会。

　　我们刚才讲到，多层资本市场的推动者，其实推动者主要是谁在推？

　　第一，投资者。

　　第二，以券商为首的。我们业内会称班长、学习委员，有两个学习委员，一个是会计师，一个律师，还有评估师，还有相关的一些财政公关之类的，主要是以专业机构为首的。我们在这儿有30家，这个也还是不错的，如果在西南地区可能很少。

　　在IPO或者在融资的业务中很重要的是沟通，定制化服务，所以应该说我们现在有30家，如果某一天我们能到100多家，总部在这里，我们未来的资本市场建设会好很多。直接融资我还是接我刚才开始说这个话的时候，稍微说一说为什么直接融资这么重要。我们经常会看到政府在说，直接融资非常重要要扩大中小微企业的直接融资。

　　比如说有一家企业特别在粤港澳大湾区我们经常会见到，有一家企业厂房是租的，政府给他的。研发团队是他带的，制造业工人有可能招人有可能外协给珠三角因为配套比较好，所以可能是制造、研发、营销、品牌、模式。在这几个要素中，可能只具备一个核心要素，其它的要素都要靠市场化来解决，这个时候对其它的交易方一定是现金流非常稳定支出，基本不太能够承受8个点左右的利率。哪怕银行可以给或者银行现在叫普惠贷款，可能只是银行基准利率，其实也很难去支撑。

　　这个时候需要有非常好的发现者、投资公司，投资公司是直接融资的一个非常重要的渠道，它在天使阶段，可能只有一个注意给它一些启动融资。房子也不需要买，年租可能通过第二轮的投资可以解决。直接融资对科创型企业和对报表理念，实物资产，可以具化、体现报表里面数字比较低的企业，非常非常重要。

　　所以，我们一直讲直接融资是极其重要的。

　　第二部分，我们来说怎么助力湾区科技转型升级。我们来看这一个图蛮有意思的。我们四大核心城市大概在20000亿GDP的规模，现在大概2.8个亿港币，深圳2.4个亿，广州2.3亿个，澳门低一点。基本上每个城市广州是国家中心城市，几乎是大而全的，所有ToB、ToC、化工的都有，这是一个大而全的地方，民营经济和国有经济同时发展。

　　深圳几乎奠定了科技创新，它培育了两家特别大的企业，一个是大江无人机，一个是华为，当然现在去东莞的松山湖了，这可能也造成深圳1-9月GDP增速有点下降。它是一个非常典型的科技创新城市(300778,股吧)，深交所的两个板为深圳的经济发展作出了卓著的贡献，当然还是一个金融贸易中心。

　　香港基本上只有两个功能，没有制造业，国际金融和商贸中心，所以在整个区域我们的供应链，贸易虫子都是非常发达的，在看到佛山就是一个国际制造之都，有一些稍微落后一点的可能会去肇庆那边。

　　珠海和澳门比如说珠海和广州都有长隆，整个这个地方基本上是文化旅游这一块为中心，这个图是其它湾区里面基本见不到的，它的每个产业布局非常地完整，从制造到设备、到消费品、到消费，基本都非常完整。

　　当然，上海市也是完整的，但是上海跟咱们这个大湾区又有一点区别，上海是特别光鲜、漂亮的30多岁的这么一个感觉。我们广州是比较实在的，整个大湾区这里是比较低调、比较实在的，我们非常市场化，了解全世界消费在想什么，因此能产生我们的企业，所以是不一样的。

　　比如说我们的华为，它其实用的真正的芯片是来自国外或者是长三角，但是它的制造非常发达，所以这是有两个不同定位的产业城市群。在整个这个产业群里面，我非常看重的是新业态和新模式，新产业在大湾区有没有？可能会有，但是这个事情并不容易。

　　比如说咱们在讲高端芯片的地方，高端芯片在上海就有很多家企业，我们现在集广东省之力，也会再造一个接近电子消费的这么一个芯片企业。投资大几十个亿，我们有待观察。就是说在这个区域里面非常容易滋生的是新业态和新模式，还有传统产业的改造升级。

　　所以我们有一些成就，比如说在这里出了这两家企业，其实我个人觉得还是有一些其他的企业，比如说生物制药类白药态，虽然它亏损5个亿，它是高调登录这个科创板，实际上我们期盼它在癌症药物里面会带来一些新的东西。

　　在广州还有一个像集飞农用无人机，其实还有在南沙的云从科技、小马制鞋，都是国际级别有竞争力的企业。但总体来讲你都基本上10个指头能翻出来，所以我们的好处是产业链很完整。假如你需要外协、假如你需要代工，非常容易找到，互补性很强。

　　但是我们的挑战是什么呢？缺乏一些细分行业的隐形冠军，因为所谓隐形可能是在2B的产业里面他做的非常齐，这个是缺乏的。

　　整体来讲，我个人认为未来5到10年，粤港澳大湾区如果经济产业转型，是一个非常重要的节点。假如我们能够脱离两头都很强，我的上游很强，我的消费端很强，如果我们能够脱离提升，这样就可以把我们的微笑曲线移一移，也可以让我们低附加值的宿命摆脱，未来甚至可以跟美日韩这样的企业一起竞争。

　　这个图看起来很简单，但是我想了挺久的，我举一个我的客户的案例，来说明发现价值、创造价值和维护价值是干什么的。

　　投资机构我们有一个客户，他是做物流设备的运营管理，以前所有的物流设备都是由工业企业和物流公司自己购买，也就是在他的报表的左边。现在他不需要了，他可以问我这个客户租，那他为什么能做到这样呢？因为他的甲方都非常大，其实他完全可以买。

　　实际上德国是制造之都，它是高端制造的，他们一直形成的都是工业设备，尤其是物流设备，一般企业是不拥有，但使用。因为他觉得我做一个企业，其实我就像举个不太恰当的比喻，我就是一个房地产公司，我把资源整合在一起就行了，我并不需要自己拥有。

　　我们这家企业它利用它强大的管理资产的能力，它能精确到某一天，我知道我这个物流设备在什么样的状态。它目前做的是一个叉车，叉车现在是一个什么样的属性呢？大概5到8万买，维护的成本大概在10万。它的正常的折旧年限是5年到8年，5年，新能源汽车8年。它5年如果用得好，可能可以到15年。

　　所以如何把这样的设备管理好，油耗、使用、人员管理，以及平衡它的甲方的季节性。比如说京东的库，它一定是双十一特别忙，但是可能在春节那几天，他其实连设备都不太需要，这是一个季节性。

　　可是另外一家公司可能是倒过来的，所以它能够在sutting tactics方面特别好，它能让甲方节约相当的成本，节约他的管理成本。所以这样的公司在横空出世的时候，其实它最需要的是投资机构。

　　我们当时有一个普罗斯投了，普罗斯是在物流行业里面非常牛的一个投资机构。那么这样的投资机构它发现了价值，给了他5个亿的钱，然后让他建网下体系和网上体系。那么之后我们进去了，我们进去会发现那个时候可能估值只有6个亿，那我们觉得这个事情你想投5个亿估值只有6个亿是不对的，当时的时点估值是……那我们就重新梳理了它的区域性、季节性、周期性所有这些商业模式。同时在整个梳理它的商业模式，我们发现它其实在并购扩张上是非常可以快速扩张的。

　　所以我们怎么样从区域性走向全国性的时候，给它重新梳理了一些商业的逻辑。从而，我们认为未来我一定是想要把它做成百亿估值的，目前它的估值在25个亿，未来我们也是希望能登陆在某一个资本市场。

　　我们更重要的作用是梳理它原本相对粗一点的逻辑，找到它更好的业务抓手，并协同银行给它一些并购贷，或者其他一些，就是维护价值型的。这是我们的主营业务，等会儿我会讲到资产证券化，这是另外一块主营业务，这是投行在做的我们的老本行的事情，就是在放大价值方面，等会儿会讲到产品方面。

　　我们借鉴这几个数据，特别要特使各位的是在硅谷的成功不是自然成长的森林，它是强政治、强生态化建设出来的一个结果。事实证明，并不是所有是市场化慢慢起来就好。你如果去澳洲，你确实会发现很多都是小打小闹的企业，因为它缺乏整个生态参与者。

　　我们其实几个大的湾区都是在强政策推动下，家加上一个市场系统。所以我们认为如果说未来假如我们能够各种民间资本，政治政策性的资本，能够抓到人、抓到项目，可能形成一些隐形冠军，是我们想呼吁的，就希望有一些长期投资，各种生态链能够建的比较完美的。

　　基本上这个看一下列表就行了，深圳永远是大湾区的一哥了，如果在活力方面和创投方面。特别值得提到的是这里有一个蛮有意思的东西，佛山有一个创投小镇，这个还是蛮有意思的。可能就是我说的，大家政府可以强有力去推的一些事。

　　在这里特别报告一下创业板，创业板刚才也提到了，就是我们这个白药态是我们广发联席承销项目，像德锦制药、白药态科创板。

　　其实在中国主板市场有一个药明康德(603259,股吧)的回归，药明天康德是做大分子药和小分子药，它原来是在美国上市的，后来成功下市，然后小分子在中国主板上市。大分子因为还在亏损期间，它去H股上市，双边挂牌的市值大概在800亿，远高于它原来在美国的估值。

　　这里要特别说明一下，资本市场它不能自己high，但是重点在哪里呢？重点在于如果我们知道一个几百万的公司甚至亏损的公司，它最后都能成长为特别巨型的公司。如果你对产业看的很清楚，资本市场我们通过从这个池子到那个池子，就可以实现估值的大幅提升。

　　估值的大幅提升是非常重要的，它可以让你融到更多的资，能够让你有更多的并购机会、有更多产业整合的机会，这是非常重要的一件事情。

　　科创板我理解，你可以看到北京最多，并不是北京比深圳它的科创性强，而是因为北京有一个中关村(000931,股吧)，中关村其实长期的沉淀，所以中关村大概有30几家。所以这个是很重要的，也就是说科创板提供了什么？科创板提供了为众多投资者长期投资的一个端口。让投资者久旱遇甘霖，这个是很重要的，当然他是多投资市场的其中之一。

　　我们非常期待创业板试点注册制的改革，因为我说了，如果我们的新模式、新业态可以在这个地方，而且整个南方市场化的思维是深入人心的。

　　这有几个数字，我说了这么多，其实直接的股权融资如果拿来这块，其实都很少，才2000亿左右，这真是一个比较小的数字。相比间接融资，一定是特别小的。在直接融资里面，自然股权融资是最重要的一块，当然我们还有一些其他的。

　　通过率，不太好报告的事情是整个大湾区，包括深圳，我们的过会率是低于全国平均的。我个人理解，我做了18年投行，我做过一线、做过智库、风控，我理解是因为我们两套账的比较多，传统的比较多，这个是摆不到台面的说法。

　　来讲一讲我们投资银行的作用，这一段话蛮有意思，我们高度概括了这个。应该通过尝试多元化的产品，及业务盘活资本市场存量，可能大家觉得有点费劲，我就说几个产品，大概对这个会比较了解。

　　平时你的生活是不需要投行的，但是投行真的在你生活之中。比如说银行的应收账款或者是信用卡贷款，我们会把它证券化卖掉，导致它的这个会比较好。大湾区我说几个例子，比如说刚才说的文化旅游行业，长隆，以及华侨城都开发过，门票证券化。其实门票从法律上来讲，它只是一种权利，你可以未来进入园区的权利。但是我们可以预测现金流，把它做一个打包，在现在这个时候卖掉，让它得到非常长期的资金。

　　比如说在开发区2019年做了一个知识产权打包的证券化产品，那也就是说一些小微企业，大家在一起可能把发明专利这一类的知识产权预测一下现金流，然后可以进行卖掉，这是2019年的。

　　我本人做过几个产品，长隆也是我的客户。我们来看一下资产证券化这一块金额比较大，到现在是3万亿的规模。但是这个产品应该这么说，它应该也不是太创新，只是说它的基础资产会有些创新。你们课后可以想一个问题，比如说我刚才讲到门票，请问假设是少林寺的门票，是否应该可以做这个门票证券化，这个可以大家思考。

　　我为什么说长隆可以做、华侨城可以做？长隆和华侨城它都是自己投资的。少林寺算是自己投资的还是国家给它的？还是社会给它的？或者华山之类的，大家想一想。那么像这些它非常适合的就是一些大型的地铁这一类的，那我们如果说把中小微企业，我们更多需要打包类的做法，但这个是蛮有意思的一件事情。

　　我们这个对当时还做了中间，因为右边这个还没做起来。

　　第一个很简单，相当于说它的额度扩大了，就是授信额度可以扩大。

　　第二个蛮有意思的，叫credit default swap。那么2018年的时候，作为深交所第一家，这是我们广发做的。我的客户芝光电器有一些公司债要发，那么2018年大家是说叫极其艰难的一年，资管新规出来。所以我们为了卖债券卖的好一点，因为当时市场中有很多的企业主体违规，所以相当于我券商、投行卖给投资者一个它的券，他拿了我的券，如果有问题的时候，我一定会兑付本金和利息，当然我们不需要100%付给。

　　可惜的是，这个产品虽然深交所想大力推，目前因为它的流动性不是太好，就是这个券的流动性不太好，所以我们还有待观察，这个东西确实有点新。特别是它锁定的是对credit，就是对主体的信用，所以这个是有点新颖的。

　　但是这三支箭，我觉得除了银行的普惠贷款这些，作为券商其实我们如果一旦推，其实是可以大规模推广的，只是我们现在缺乏投资者来认可这样的产品。因为只有在流动性起来的时候，我这个小吃子起来了，我可以10倍、20倍杠杆于另外一个市场，基础证券的流动性。

　　海外投资、海外并购，海外并购就是大而全的可能很难了，未来可能是说并购一个团队，不可能是产供销、品牌都完整的这样的海外并购。未来海外并购可能不是为了利润、不是为了整个市场，而是某一个局部，这个可能比较好。

　　两地上市这个非常专业，我非常希望有机会讲，因为我们现在在追求一些大型的案例。如果能够做到……因为这是我们非常喜欢的东西，就是我这里面可以有生态链全部插入，有投资者、银行，还有估值重申，成熟的产品和不成熟的产品。但是这块可能时间有限，可能不能再讲了。

　　非常感谢，就是我拖了堂，广发证券作为总部在广州的，我们一直做民营企业市场的多种产品，应该说我们做的还是挺不错的。当然，今天来的中信应该比我们更强，只是我们总部在广州。所以我今天整个分享的是说投资银行可以为这个政府、为这个企业做非常多的事情。

　　那在结束之前，我其实在想某一天我如果能够跟大家汇报，就是我现在做的一些小小的事情，能够有利于政府引进项目的，有利于海外并购一个团队的，然后又有利于我们未来可以去上市，把银行能够带入的。就是赢得新时代的这类产品，我觉得我们做投行会非常有成就感，除了挣钱之外，我们非常希望跟政府、中介机构、其他券商，还有其他的一些服务机构，能够共同为直接融资做一些我们应该做的事情。谢谢！