优先票据发债成本只有9% 新招股的祥生控股潜力如何？

    过去三年年复合年增长率为137.6%。净利润32.09亿元，较2018年同比大幅增长650%。2019年ROE高达50.1%，在绝大多数的内房股中属于头部企业。

　　上述表现优异的指标，全部来自于浙系房企——祥生控股。6月3日，祥生控股向港交所递交了招股申请，成为规模前30房企中最后一家申请登陆资本市场的企业。

　　让人印象深刻的是，祥生控股此前尽管从未获得过境外机构的信用评级，却已经成功在海外发行了多笔美元优先票据。票面利率却仅9%，融资成本与那些已经在资本市场盘桓已久，规模相近，又有国际三大评级机构评级加持的上市房企相比，不见劣势。这也意味着融资成本占到销售成本6%的祥生，有可能因为综合融资成本的下降，进一步提升毛利率水平，进而带来更高的ROE。

　　可能是又一只潜力股

　　从2017年开始，从融创、恒大，到龙光、融信，再到世茂、龙湖，每一年港股市场的内房股，都为投资者创造了巨量财富。

　　而今年，能为投资者创造财富的可能会是祥生控股。

　　首先从财务角度来分析，作为资产盈利能力的关键指标——总资产收益率，由2018年的0.4%，快速提升至2.5%；净资产收益率由16.6%，飙升至50.1%。

　　学过杜邦分析法的投资者都知道，净资产收益率的高低取决于两大因素，一是财务杠杆比率，二是总资产周转率。由于在过去三年间，祥生控股成功地实现了快速降低净负债率的目标。净资产收益率的迅速提升，其实是总资产周转率快速提高的后果。

　　计算2017年的总资产周转率和2019年的总资产周转率，可以发现周转次数由0.08次，提升至0.27次。周转速度有了非常明显的提高。

　　资金运营效率提高的直接成果，就是祥生控股在财务成本绝对值大幅增加，由2017年的18.8亿，飙升至2019年44.77亿元，但在销售成本中的占比却不断下滑，由2017年的10.3%，降低至2019年的6%。

　　随着祥生的销售规模的进一步扩大，以及资金运营效率地提高，未来祥生在总资产回报率的水平有望进一步提高。

　　尤其是上市之后，祥生还有可能因为融资主体信用评级的提高，融资渠道的快速拓展，实现以比目前更低的融资成本，获得更多更便宜资金的机会。

　　资金效率：让投资者放心

　　招股说明书显示，祥生控股也许是少数没有完成上市，但却已经成功发行了美元优先票据的内地房企。2018年，祥生以Libor+9%及11%的利率，发行了一笔9500万美元的优先票据。到期后，又以9.5%发行了一笔9.94亿元的人民币优先票据。今年又第一次发行了笔两年期的3亿美元优先票据。

　　在境外的市场上，内地房企的优先票据很容易发行。原因是内地房企通常能给出很高的票据利息，多在12%以上。

　　但像祥生控股这样，还没有完成上市工作，也没有得到国际三大评级机构评级的房企，能用9%左右的利率发行优先票据，却是难得一见的案例。

　　很重要一个因素是因为公司的高效。

　　在祥生曾经重点发展的大本营——浙江，有一家房企以融资成本屡创内地民营房企新低而闻名。那家企业的名字叫作滨江集团(002244,股吧)。尽管，这家房企的国内信用评级也只有AA+，但发债的票面利率往往比AAA级别的房企更低。比如今年一季度，滨江曾多次发债，其中一年期的公开发债，票面利率多在3%，超过一年的债券，票据利率也只有4%。

　　杭州当地房地产圈内人士在比较两家房企特点时认为，祥生未来也会像滨江集团那样，凭借资金高效率，换取金融机构对祥生的信心，进而实现低成本发债的目标。

　　这是因为祥生，像同为浙系的绿城、滨江一样，同样是追求产品高品质的开发商。

　　销售让投行放心

　　根据招股书，祥生一直秉承着”“1+1+X”的扩张战略，巩固浙江省及泛长三角以及长三角以外部分具高增长潜力城市。

　　按照这一战略，祥生其实是把业务重心投入在长三角城市。对这种深耕某一城市的房企而言，品牌的重要性不言而喻。

　　祥生的策略是通过多元产品，优化服务来提升品牌价值。

　　从实践效果看，这一战略成效已经开始显现。

　　以祥生在杭州的标杆产品——杭州.京杭府为例，七次开盘七次全部售完，仅用一年多时间，就完成了开发、销售，回笼完所有投资。

　　其中最为重要的原因是先生精准把握消费者的心理，推出高颜值的产品，最终才有了七次开盘，七次售罄的成果。

　　在递交招股书之前，祥生又用了一年时间，再次迭代了自己的产品线，将过去的7大产品线迭代升级为如今的樾系、府系、云境系和TOP系。

　　这些更有品质竞争力的产品，和标准化的生产，未来将会有力地帮助祥生进一步提振资金运用效率，从而带来更好的资金回报和更健康的财务状态。