中信证券点评贝壳财报：经营低谷已过，回购恰逢其时

　　6月1日，中信证券针对居住服务数字化平台贝壳（NYSE:BEKE；HKEX:2423）2022年一季度业绩发布点评报告。报告指出，无论是京沪疫情，还是二十年来最大幅度的开发行业格局调整，都是一次性因素，且预计在2022年二季度完全体现完毕。中信证券分析师张全国指出，预计三季度后，核心城市二手市场复苏、新房对渠道依赖度的进一步上升、公司GTV/营收和盈利能力的改善、公司家居家装业务的收入提升，都可以期待。同时，公司公告最多10亿美元ADS回购计划，中信认为回购不仅是最好的货币资金投向，也恰逢公司经营环境明显好转。因此，中信维持贝壳的“买入”评级，给予港股目标价82港元，较前一交易日仍有165%上升空间，美股目标价31美元。

　　财报发布当天，贝壳宣布拟建立股份回购计划，将在12个月内回购最多10亿美元的ADS（美国存托凭证）。中信表示，这不仅说明公司股价处于绝对低估状况，公司账面大量货币资金的最好投向就是回购，也恰好匹配房地产周期的复苏，即GTV、营收、公司盈利能力的恢复。

　　分析师认为，贝壳存量房业务贡献利润率提升、毛利率逐季上升，新房业务应收规模明显压缩，发展质量夯实。贝壳存量房业务贡献利润率从2021年第三季度的28.4%，上升至2022年第一季度的37.8%。一季度，贝壳实现新房成交额1927亿元，同比下降43.9%。不过，公司应收款比年初大幅下降25%，达70亿元，更比2021年中期高点下降49%。分析师认为，这说明公司以客户为本，而不以盘源为本，新房业务发展质量夯实，在调整市况中相对竞争力强劲。

　　中信研报指出，2021年下半年起房地产市场明显下行，同时2022年二季度京沪门店经营受到较大影响，预计贝壳二季度将面临较大挑战，但是这是一次性因素叠加的结果。其一，京沪两个超级大都市在二季度出现不同程度的静态管理，静态管理期间交易量远差于一般周期调整，而房租等成本却并无明显下降。这种局部地区疫情之下的长时间静态管理，预计不会重现；其二，过去二十年来房地产开发行业发生最严重的一次信用风险事件，这在2008-2020年都是未曾出现的。这两个因素即便从十年维度而言，也是一次性因素，而非周期性因素。

　　展望未来，研报认为，政策将推动市场复苏。本轮房地产周期既有降利率、降首付、松限购等历史共性特征，又有市场顾虑交付问题，二手强于新房，新房交易渠道依赖度上升等个性特征。随着局部疫情得到进一步控制叠加政策效应，2022年三季度起贝壳营收将明显反弹。贝壳到3月底仍有活跃门店42,994家，比历史最高点仅下降13%，业务骨干得到保留，ACN体系竞争力仍在，公司在市场复苏期具备明显业绩弹性。

　　此外，报告点明，贝壳新业务探索成效初显，选择一体化布局整装家居，圣都足以提供必要的整装及供应链经验，而不是凭借流量开展局装或销售单品。因此贝壳第二成长曲线打造虽然前期投入大，短期获利少，却有可能自2022年起收入高速增长。

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