又一家「二房东」要IPO了

作者 | 宋虹珊

编辑| 赵晓丽

封面来源| IC photo

文章来源| 未来可栖（ID:hifuturecity）

「长租公寓第一股」青客公寓从纳斯达克退市8个月后，另一家长租公寓公司敲开了赴港上市的大门，或将成为港股第一家内地长租公寓的上市企业。

9月26日，魔方生活服务集团有限公司正式向港交所递交招股说明书。多位业内人士认为，继蛋壳公寓被纽交所摘牌、青客公寓从纳斯达克退市后，冲击港股的魔方生活为整个长租公寓行业带来利好与信心。

与自如、青客、蛋壳这类主做分散式公寓的运营商不同，如果冲刺港股的魔方成功上市，公司也将是集中式长租公寓领域的第一股。2009年，魔方生活的第一个集中式长租公寓业务落地南京，2012年，华平投资发起B轮融资。此后，2013年-2016年，魔方生活先后将业务发展至上海、广州、北京、杭州。

对于「陪跑」近十年的早期投资人、第一大股东华平投资来说，等待聆讯中的魔方生活无疑是一个新的起点。另一家规模靠前的租房平台自如的早期融资，就有华平投资的身影，2018年，自如完成40亿元A轮融资，华平投资是领投机构之一。

一位从事地产、PE业务的资本机构高层对36氪表示，「长租公寓太过于依赖现金流，稍有外界因素影响很容易崩，大多数投早期的PE、VC机构都会将这类资产运营类企业的现金流看得很重，所以早期投资机构投长租公寓的风险很大，上市后蛋壳的表现也可以说明这点。」该资本机构曾在2017年参与某长租公寓企业的A轮融资，但此后再未投资相关领域公司。

尤其是当长租行业早已过了盲目烧钱的节点，投资机构也更理性地看待其盈利模式。

渡过长租公寓行业爆雷期

2020年前后是长租公寓爆雷的高发期，行业分为集中式和分散式，彼时爆雷多发于分散式长租公寓企业。原因是分散式公寓进入门槛低、起步容易，部分不规范的公寓平台极力扩大市场规模以博取更多的现金流和更高的估值，一些长租公寓不惜以明显高于市场的价格向房东收房，再以明显低于市场的价格向租客出租。这种「高收低租」的经营模式，一旦经营不善就会导致资金链断裂，出现房东没拿到租金、租客被扫地出门的尴尬局面。

相比之下，集中式公寓违约率较低，因为投资金额大、租赁运营周期长。一位长租公寓行业协会高层分析，集中式公寓需要重度的产品改造，一次性投入的金额，通常为18-30个月的租金，因此，几乎不存在违约的动力和经济价值。直白来说，投入越多，经营者风险越大；投入越少，经营者「跑路」的概率越高。

魔方生活主要通过集中式公寓获得收入。根据招股书披露，截至2022年6月30日，魔方生活有76190套在营公寓，分布在全国26个城市的394个地点。

招股书显示，魔方生活在管公寓中，分为直营模式、加盟管理和第三方托管模式两种，截至2022年6月30日，直营公寓有50074套，加盟管理和第三方托管公寓26116套，但这部分的收入在总营收中的占比均低于3%，来自魔方生活向加盟商及委托方收取初始一次性费用以及一定比例的管理服务费。不过直营模式非重资产模式，而是中资产的包租模式。

也是在国内长租公寓频发爆雷、跑路潮的2020年，魔方公寓开启了收购的步伐。自2020年以来，魔方生活完成了总价值超13亿元的十项收购，并自称「业内最活跃的收购者之一」。

2021年，魔方公寓收购微领地的21家项目公司。与此同时，还收购了上海胤臣、上海景闳、上海灏吉、上海瀚墨、上海魔云酒店管理等公司以及上坤旗下项目。其中，就包括上海陆家嘴(600663)黄金地段的项目。业内人士指出，该项目以及一系列收购增厚了魔方2021年的收入和净利润。

招股书显示，2019年-2021年，魔方年度净利润分别为0.64亿元、-2.31亿元、2.95亿元，2022上半年，公司净利润仅为41万元。

年度收入指标也相对在2021年增幅较大，2019年-2021年，魔方生活服务实现的年度收入为9.47亿元、9.49亿元、14.72亿元。

与此同时，魔方生活也面临着流动性紧张的风险，招股书显示，截至2022年6月30日，魔方生活的流动负债净额为15.43亿元，现金及现金等价物6.23亿元，尚不足以覆盖短期负债。

魔方生活在招股书中提出：「我们的流动负债净额可能使我们面临一定的流动资金风险，并可能限制我们的运营灵活性，以及影响我们拓展业务的能力。」未来IPO募集资金将主要用于业务扩张及战略性收购；更新技术基础设施及创新公寓产品；持续销售及营销工作；营运资金等用途。

投资人陪跑十年

从2009年开出第一家公寓，到2012年6月28日，A轮融资投后估值为2.94亿港元；再到2021年，魔方公寓E+轮融资投后估值达到76.02亿港元。不到十年间，公司历经13轮融资，估值增长25倍，背后离不开第一大股东华平投资的运作。

2012年12月，华平投资发起B轮融资，随后魔方生活在2013年获得来自华平领投的6000万美元，2015年，华平投资又追加投资1.4亿美元；2016年，魔方生活完成C轮融资，并获得中航信托、华平投资共同投资的3亿美元。

这是一家来自纽约的老牌私募股权投资公司，从1966年成立以来，华平投资管理逾670亿美元全球资产，投资了160多家企业。华平早在1994年就专注于中国消费领域的投资，并抓住了中国零售业时代的红利，从银泰百货、国美电器、红星美凯龙(601828)；到电商和全渠道时代的孩子王、蚂蚁集团、中通快递；再到短视频和新消费时代的元气森林、完美日记、文和友等新锐，是在中国消费领域进行全阶段布局的私募股权基金。

这些企业当中，母婴零售赛道的「孩子王」是华平投资陪跑长达十年的企业，2012年，华平投资5500万美元成为孩子王A轮唯一投资人，2012年10月，孩子王在创业板成功上市，IPO募资总额约6.28亿元，比计划募资金额24.49亿元缩水18亿元，降幅高达74%。

如果魔方生活在今年底成功上市，也将成为第二家华平投资在中国「陪跑十年」的被投企业。据魔方公寓的招股书，华平投资经历过多次投资和股权转让后，最终持有魔方公寓51.62%股权，成为其第一大股东。

2018年，魔方公寓和华平投资对赌失败，创始人和原董事长葛岚离职，一位接近魔方的人士在当时透露，葛岚和投资人出现了一些分歧，另外也有自己的创业规划。据了解，葛岚在离职期间套现了2500万元，魔方多轮融资后，其个人持有股权被稀释至2.86%。

华平投资随即给魔方公寓指定酒店业职业经理人郑南雁和柳佳，分别担任主席和CEO。郑南雁是中国酒店业知名人物，于2005年7月联合创立七天连锁酒店集团，华平投资也是七天连锁酒店早期的投资机构。执行董事兼首席执行官柳佳在加入魔方生活之前，在华住酒店任职。

作为酒店职业经理人，郑南雁在管理长租公寓之后，曾在2019年对外透露，他多次对公司管理层强调，千万不要用做酒店的经验去做长租公寓，另外，华平投资作为一个基金去管控魔方生活比较难操作。

至于酒店行业与长租公寓在管理上的差异，景晖智库首席经济学家胡景晖对36氪表示，「主要是产品、定价方面经验逻辑的差异」。

酒店行业一般都是标准化的产品和服务，但是长租公寓，由于产品、物业的差异，很难形成一个特别标准化的产品和服务；第二，酒店都是短租，但是长租公寓是长租，所以租客关系的维护，就变得非常重要。包括一些维修、日常服务保障，也存在差异。

胡景晖还提出，酒店有更明显的淡旺季，定价也比较随机，二者在定价、流量的获取层面，都是不同的方式，「从酒店的方式去出发，做长租公寓，未必能够完全适用，所以成功的可能性，也要有待市场的检验。」

目前来看，从出租率对比集中式公寓的同行，魔方生活的数据表现低于「开发商代表队」。招股书显示，魔方公寓的白领公寓2019年到2022年上半年的出租率在81.2%—88.7%，蓝领公寓在72.1%—85.6%。

搭上租赁住房REITs快车？

房地产企业做集中式长租公寓的优势，在于土地存量资源、以及物业基础。龙湖集团旗下的冠寓在2021年开启盈利元年，实现利润1.4亿元，同时2021年开业超过六个月的房源出租率为94.3%。

2022上半年，万科也在半年业绩会上披露，目前长租公寓业务整体出租率达到94.0%，共运营管理长租公寓20.99万间。

在北京克而瑞发布的2022年半年度北京集中式长租公寓Top20榜单中，魔方生活服务集团的已开房源是5182间，排名第四位。前三名分别是乐乎公寓集团、ZOME己美公寓、万科泊寓，三家企业的房间数分别是20332间、6139间、5234间。

据统计，集中式长租公寓市场规模到2026年将达到1252亿元。以目前各家涉猎企业的在管规模看，仍有广阔的市场等待其探索。同时，近两年，保障性租赁住房REITs产品开始上市，也为行业提供一些想象力。

据了解，万科泊寓、龙湖冠寓、旭辉瓴寓、朗诗寓、魔方公寓、乐乎青年社区等长租公寓品牌均有项目纳入保障性租赁住房体系。

截至2022年7月31日，万科泊寓在北京、深州、厦门、天津、佛山、长沙、武汉、成都等8个城市，正式纳保50个项目、4.1万间房源，另有5万多间房源在申请纳保途中。魔方公寓相关负责人也公开表示，响应政府号召，「应纳尽纳」，推动各地项目纳入保障性租赁住房体系。

前述地产、PE业务的资本机构高层对36氪表示，「公寓租赁的需求是长期存在的，房住不炒的政策对新房有限制，就会促进存量房的配套发展。作为投资的标的，长租公寓的公司能投，还能做REITs，但对比其他类型REITs，对于投资人来说可能不是最好的选择。」

公募REITs投资是资本在投资长租公寓资产时，稳健的退出方式之一，在国内还处于试点阶段，而魔方生活目前尚未得到政策扶持。所以对于陪跑十年的初始投资人华平投资来说，即便港股市场当下表现低迷，上市是一种合理的逐步退出方式。

本文来自微信公众号“未来可栖（ID:hifuturecity）”，36氪财经经授权发布。

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