REITs·专访｜胡建明：短期内投资者从REITs市场募得的资金规模有限

　　4月30日，国家发改委和中国证监会联合发布了《关于推进基础设施领域不动产投资信托基金（REITs）试点相关工作的通知》，标志着中国基础设施领域公募REITs试点正式起步。

　　试点REITs的具体领域包括物流和仓库、收费公路和交通基础设施、城市公用事业、污水和垃圾处理、信息网络等战略性和新兴产业。与此同时，将重点关注京津冀、雄安、长三角、粤港澳大湾区/海南省等重点经济区域的资产。项目必须有明确的所有权和产生稳定收入的能力，提案将由地方部门进行筛选，最终由国家发改委、证监会进行审批。

　　在第一太平戴维斯华北区估价部负责人胡建明看来，这一举措有助于盘活存量资产，提升直接融资比重、降低企业杠杆水平，也是年初创业板注册制改革后最为瞩目的改革新政。

第一太平戴维斯华北区估价部负责人、高级董事胡建明

　　考虑到REITs市场在中国从无到有，短期内开发商及投资者从REITs市场募得的资金规模仍将有限；但长期而言，则为两者提供了新的投资退出渠道，有利于吸引更多资金持续投入。此外，随着REITs市场逐步完善，预计商办类项目在未来也将有望纳入。

　　虽然整体经济正经受新冠病毒冲击，REITs的推出并不仅仅在于对冲其影响，更是一项着眼长期的举措，目的在于降低项目开发负债率，鼓励市场参与者通过加强资产管理能力，长期持有资产，以稳健的长期回报吸引投资者。此外，REITs也有助于提升市场透明度和流动性，有望吸引更多个人投资者进入。

　　胡建明表示：“受疫情影响，全球经济增长乏力，中国REITs试点政策的出台，将促进基建市场的盘活，为基础设施建设项目拓展资金来源，优化市场主体的估债结构，最终将服务于实体经济。

　　和讯：Reits资产证券化道路呼喊了很多年，您认为是什么样的契机促使本次率先在基建领域开展公募reits试点？这一步的跨出有什么样的现实意义？此前REITs的推进一直未有实质性进展，原因是什么？这一次的试点是否解决了这些问题？

　　答：从国际及中国港台REITs市场的诞生背景看，经济下行、不动产市场疲软带来资产价格下行风险，都是催生REITs登上历史舞台的重要因素。

　　从国际经验看，美国几个重要REITs法案都是在GDP增速及资产价格增速回落的背景下出台的；日本REITs登上历史舞台前，日本国债收益率、GDP增速、房价增速持续下降长达十年；中国港台地区历经了较长期的经济增长乏力与资产价格下行，加之SARS疫情的催化，REITs作为活络不动产市场的重要工具登上了历史舞台。此次公募REITs的出台，适逢我国新冠疫情之后，拉动经济基建投资加速上马之际，利率正趋势下行。而利率下行，对于REITs的发行是极为有利的。

　　从短期看，为应对疫情影响和经济下行压力，REITs市场建设可以成为中国经济的“稳定剂”，保障经济平稳运行；从长期看，REITs将成为深入推进中国供给侧改革，推动经济高质量发展的“助推剂”，助力中国经济转型升级；有效的基础设施对于经济增长和国际竞争力至关重要，国际竞争力强的国家，其基础设施质量也排在前列。另外，更具竞争力的经济体更关注基础设施投资、创新能力。

　　资本市场则可以作为一个有效环境，为基础设施部门调动长期投资资金，公募REITs-这种以股权为基础的模式的基础设施资产建设模式的基础设施资产建设模式无疑在最近由过度借贷和杠杆推动的全球金融危机的后遗症中获得了显著位置，而对于中国证券市场发展，这更是一次里程碑式的跨越，或将由此开辟中国击剑融资方式的新天地。

　　基础设施公募REITs投资的是挂钩地区发展和对抗通胀的优质基础设施，在目前市场利率持续走低的环境下，是难得的优质资产。同时，基础设施公募REITs可在二级市场交易，为项目提供了有效的退出渠道，有效解决了以往基础设施投资周期长的难题。另外，基础设施公募REITs投资门槛低，投资、交易便利，信息披露公开，为普通大众投资者开辟了新的资产配置路径。这是一个几方可共赢的政策安排。

　　基础设施类REITs能够盘活当地政府与城投企业持有的庞大基础设施存量，降低政府债务或提供增量资金；能够给社会资本退出提供有效途径，提高社会资本进入基础设施的积极性；能够通过市场化选择方式，提高运营效率，实现资产优化配置；也能够给市场带来稳定收益的投资品种。

　　中国经历过去数十年快速发展，已经积累了百万亿量级的存量基建资产。这些资产广泛的存在于地方政府、城投公司、社会资本手中。然而长久以来，他们都缺乏一个有效的退出渠道，长期持续的投入使得其负债压力逐年增加。

　　而另一边，则是我国不断增长的居民财富及机构投资者对于长期稳健收益的金融产品需求。基建REITs的推出恰逢其时，将成为盘活我国巨量存量基建资产的利器，有望促进地方政府及相关投资人降低杠杆、增加基建资金新来源、打开基建发展新空间。同时也有望逐渐形成一个以万亿量级起计的大类资产市场，促进我国资本市场健康发展。

　　和讯：Reits试点工作优先五大行业。有分析称这些领域的基建项目，投资规模上万亿，这是否会成为未来的投资蓝海，投资收益如何？那其中的风险主要在哪里？

　　答：基础设施公募REITs的主要风险，在于资产或者权益的权属是否清晰、是否可以独立和出表进而进行风险隔离、现金流的稳定性与可预测性、可归集性以及向投资者的可分配配性，以及是否有足够的增信措施。如果涉及结构化安排、收益补差承诺等，还要考察结构化安排与收益补差承诺的可执行性、稳定性与可持续性等。

　　和讯：产业园、仓储物流等行业也是房企多元化较多涉足的领域，这类房地产企业是否会因此而受益？接下来，为了入围“优质资产”，企业会在哪些层面有一些什么样的动作？此次Reits的试点方案在设计上绕开了底层的房地产项目，但多元化房企是否会借助Reits在房地产项目上做更多尝试？

　　答：产业园、仓储物流等行业兼具基础设施和房地产特征，是此次基础设施公募REITs的试点领域，也是房企多元化较多涉足的领域。因此，涉及产业园和仓储物流行业的房企此次可能会因此次公募REITs试点而受益。

　　接下来，为了入围此次公募REITs试点范围的“优质资产”，企业可会在投资领域选择、资产布局乃至主营业务侧重面上做一些调整，更多地涉足与自身有一定关联关系的基础设施和基建领域。比如绿地和复星等企业在基建领域已进行了较大的投资布局，正好可以借此东风扩大在基础设施领域的投资广度和深度。

　　此次公募REITs试点方案在设计上绕开了底层的房地产项目，但多元化房企可能会借助此次公募REITs试点，将涉及基础设施的相关房地产项目进行归类调整装入基础设施类项目平台，或通过加强与基础设施类项目的业务关联来搭乘此次公募REITs试点的政策快车，这也是企业理性选择之必然。

　　IDC资产作为“数字世界的商业地产”，主要依赖租金，现金流稳定、可预期，且有典型重资产属性，是公募REITs试点优质资产。目前美国市场上市IDC企业共5家，均采用公司型REITs架构运作。

　　以EQIX为例，在2015年成功转型公司型REITs之后，公司资本开支自2016年开始快速增长，并带动2016、2017年营收分别增长33%、21%。IDC作为新基建重要一环，阿里云3年追加投资2000亿元，腾讯、京东也竞相加码新基建，加之各省市加快出台新建计划，预计最近1-2年将是数据中心资本支出的大年。

　　根据Seeking Alpha消息，数据中心REITs产生的年化回报率是其他类REITs平均水平的三倍。预计中国投资回报率（项目10年期IRR平均10%—20%之间）好于一般不动产资产。

　　优势：融资，以IDC项目持续产生的可预期、稳定现金流为支撑，企业融资便利性、融资成本显著改善，EQIX、DLR等头部企业在过去几年通过持续的新项目建设、外部并购等方式，推动营收持续快速增长；估值，稳定可预期的现金流、对收益分配的硬性承诺，叠加本身较好的成长性，使上市IDC资产成为大学基金、养老基金等长线资金最为偏好的资产类别之一，并相应推动其资产价值重估，同时近年来市场利率下行，投资者期望回报相应降低，亦推动美股IDC资产估值水平上行。

　　不过，中国此次试点是契约型REITs，而美国是公司型REITs运作，避免双重课税。IDC具有典型重资产属性，国内单位机柜造价一般12—15万元不等，IDC企业倾向于高杠杆运营，以提升项目ROE，截止2019年底，中美部分代表性第三方IDC企业EQIX、DLR、万国数据、数据港(603881,股吧)资产负债率为63%、54%、64%、71%。IDC资源获取、运营服务、客户销售、项目融资等构成一般IDC企业核心竞争力。

　　数据中心REITs收益水平超出平均3倍。根据Seeking Alpha消息，2015年以来，数据中心REITs已成为表现第二出色的REITs领域，数据中心REITs产生的年化回报率是其他类REITs平均水平的三倍。

　　我们预计中期国内IDC市场仍能维持30%左右复合增速，且投资回报率（项目10年期IRR平均10%—20%之间）有望持续好于一般不动产资产。美国有多家IDC REITs上市公司，比如Equinix（EQIX），Digital Realty（DLR），CyrusOne（CONE），CoreSite（COR）等。数据中心REITs在美国拥有投资级数据中心设施的约30％，在全球范围内拥有大约五分之一的数据中心容量，比如Equinix和DLR分别拥有202和215个数据中心。

　　IDC恰逢资本开支大年根据光环新网(300383,股吧)《2020年度非公开发行A股股票预案》，可以推算，建设5000机柜规模的数据中心大概需要10亿量级资金的投入，对于企业来说资金压力较大。数据中心的扩张对于资金需求较大，REITs创造了很好的融资模式。阿里云宣布3年追加投资2000亿元，腾讯、京东也竞相加码新基建。据不完全统计，截至4月中旬已有13个省区市发布了2020年新基建相关重点项目投资计划，其中8个省份公布了计划总投资额共计33.83万亿元。

　　根据智研资讯，我国IDC市场规模在2014-2018年连续以30%以上的增速增长，到2020年，预计超过2000亿规模。可以看出从18年底首次提出到近期新基建首次明确建设方向，数据中心建设写入新基建。IDC作为新基建重要一环，预计最近1-2年将是数据中心资本支出的大年。

　　REITs改善融资能力后，仍面临的挑战虽然REITs化在改善IDC企业融资能力、经营模式等方面具有明显优势，但当前国内IDC企业在推行REITs化方面面临的挑战和约束亦同样突出，主要总结如下：

　　1）项目分布，环形固网拓扑结构、一线城市严格市场准入等，使得优质IDC资源主要集中于一线城市及周边地区，资源稀缺性持续明显；

　　2）发展阶段，国内第三方IDC企业整体仍处于发展中前期，在运营项目以新项目居多，新项目一般需要1—2年爬坡周期方能进入稳定运营阶段；

　　3）土地产权，国内较多IDC项目通过租赁方式取得土地、地上建筑物使用权，并不具备所有权，以万国数据为例，截止2019年底，公司融资租赁负债（主要对应土地、地上建筑物）金额47.5亿元；

　　4）客户结构，以定制批发模式为主的IDC项目，单一项目一般仅对应少数有限客户，周期内客户流失、合同续签等均会带来项目现金流大幅波动，较难符合《通知》中提及的现金流来源具备高度分散度要求。

　　产业链受益数据中心产业链上下游主要包括三个环节：上游基础设施建设环节，包括计算机设备、宽带、电力供应设备等；中游托管环节，主要是运营商、IDC厂商和服务商等；下游应用环节，比如互联网企业、云服务商等。

　　和讯：中国公共租赁住房仍是当前住房系统的主要短板之一。有分析认为REITs首先可以是支持中国公共住房（尤其是租赁住房）建设的主要金融工具。那在Reits试点之后，房企的长租公寓业务和长租公寓运营商，谁更能在试点中获益？

　　答：中国公共租赁住房仍是当前保障性住房系统的主要短板之一。有分析认为REITs首先可以是支持中国公共住房（尤其是租赁住房）建设的主要金融工具。在公募REITs试点开闸之后，房企的长租公寓业务和长租公寓运营商，其实都能够在下一步可能扩大的试点中获益。

　　因为就长租公寓而言，持有型、重资产的长租公寓投资收益率很难满足发行REITs的基本收益率要求，那么房企势必就要将相关资产剥离，而将运营收益拿来发行REITs或者用投资较小的集体建设用地上的长租公寓业务来发行REITs。这样一来，在实质意义上发行REITs的房企长租公寓业务板块，在很大程度上也就变成了长租公寓运营商了。

　　和讯：Reits试点优先京津冀、长江经济带、雄安新区、大湾区、海南、长江三角洲以及国家级新区、有条件的国际级经济技术开发区等六大城市群和两大开发区。为何优先选择这些区域试点？对这些区域会有什么样的影响？对当地的房地产市场来说是否会有直接影响？

　　答：REITs试点优先京津冀、长江经济带、雄安新区、大湾区、海南、长江三角洲以及国家级新区、有条件的国家级经济技术开发区等六大城市群和两大开发区。一方面因为这些区域是国家重点支持发展的区域，有大量的基础设施建设需求，另外一方面因为这些区域的市场环境较好，要素聚集程度较高，市场化程度也较高，是人口和资源的流入区域，未来基础设施资产的收益有稳定增长的趋势，无论对于提升和完善这些区域的基础设施服务水平还是对于国内资本市场的平稳发展而言都是有利的。

　　而基础设施公募REITs试点的推行，将会引导更多的社会资金与各类资本进入这些优先试点区域的基础设施建设领域，对于完善和提升这些区域的基础设施服务水准、推动要素聚集和产业发展与升级发挥积极的作用。仅仅从对基础设施建设筹资和扩大投资以保增长的角度而言，也将是一个较大的金融创新。

　　由于中国商用不动产估值体系和租金体系的严重不对称与不匹配，导致本来诞生于商用不动产领域的REITs，反而暂时很难在国内的商用不动产领域内广泛实施，对于以上这些区域的房企也同样如此。不过，基础设施公募REITs试点在这些区域的推出，会帮助这些区域的基础设施更快地完善和提升，必然会加速各类要素和产业、人口向这些区域的聚集，对这些区域房地产市场的推动作用是不言而喻的。

　　和讯：普通人如何在这轮机遇中寻找到财富扩增、增值、保值的机会？

　　答：基建类REITs试点前期可能主要投资于一些风险较低、现金流稳定的项目，比如老基建领域的高速公路或者新基建领域的数据中心等等，只要估值合适，就能保证稳定的分红、较高的收益。

　　从美国目前的基建REITs来看，美国6只基建REITs中有5只均投入通信领域，2013-2019年这些REITs的收益率约为24%，远高于其他REITs的表现，也高于同期股市的表现。

　　据美国REITs协会官网介绍，目前约有8700万美国人通过他们的退休金账户投资REITs，也就是说大约每四个美国人就有一个人通过退休金账户投资了REITs，可见REITs在美国的受欢迎程度。

　　REITs始终是权益类产品，不是保本保收益，每年会进行一次资产价格评估，如果投资资产价格下跌，也会发生亏损。（由于二级市场流通，也会出现流动性损益）。